事件：公司发布22 年年报，全年实现营收38.74 亿元，同比-23.37%；归母净利润3.27 亿元，同比-65.32%；扣非归母净利润0.60 亿元，同比-92.28%。

22Q4 经营情况环比改善，全年业绩符合预期。分季度看，22Q4 实现营收9.55 亿元，同比-13.17%、环比19.23%；归母净利润0.14 亿元，同比-77.70%、环比125.45%；扣非归母净利润-0.75 亿元，同比-232.15%、环比-13.64%。

受消费电子等终端需求下行叠加产业链去库影响，22 年被动元件（MLCC、电阻等）量价齐跌，全年业绩下滑明显。随着下游终端需求于22Q3 见底以及产业链完成去库，22Q4 行业周期企稳有所回升，公司经营情况有所改善。

毛利率、期间费用率同比下滑。1.毛利率：22 年公司毛利率为17.97%，同比-13.94pct。其中，22Q4 毛利率为11.78%，同比-14.59pct、环比1.60pct。

毛利率下滑原因：1）下游终端需求低迷，公司全年产能利用率不足，成本摊销增加；2）被动元件进入去库周期，部分常规系列产品跌价，产品毛利率下滑。2.费用：22 年公司期间费用率为11.99%，同比-1.93pct。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.99%、7.49%、5.82%、-3.31%，同比+0.40、+0.53、-0.01、-2.85pct，募集资金利息收入导致财务费用率下降。

被动元件国产化空间广阔，风华有望持续受益。1）电容：据中商产业研究院数据，21 年全球MLCC 市场规模达1147 亿元。MLCC 国产化率低，据我们测算，22 年风华全球份额仅约1%，替代空间广阔。公司于22 年实现车规级MLCC 量产销售。此外，高容产品也有望取得突破。2）电阻：据中国电子元件行业协会数据，20 年全球电阻市场规模216 亿元，主要被台系垄断。公司产能规模达650 亿只/月，仅次于国巨，未来将持续转化为收入。

盈利预测：随着下游终端需求逐步复苏叠加国产份额提升，预计公司23-25年归母净利润分别为5.20、9.26、12.75 亿元，维持“买入”评级。

风险提示：下游终端需求复苏不及预期；行业竞争格局恶化风险等。