行业近况

乘联会发布1 月产销数据：狭义乘用车零售/批发/生产179.4/210.1/210.7万辆，环比-31.9%/-31.6%/-28.2%，同比-12.1%/-0.3%/+3.6%；1 月乘用车出口（含整车和CKD）38 万辆，同环比+3%/-6%。

评论

诸多因素干扰短期零售，政策接续支持全年内需。我们认为，1 月零售表现受到春节假期休假、返乡购车潮透支、补贴政策切换、年初降价惯例下消费者持币待购等因素影响，同比降幅达到双位数。行业产量表现依次好于批发、零售，厂商库存增1 万辆，渠道库存降7 万辆。1 月乘用车出口延续去年强势增长特点，其中新能源出口同环比+29%/+14%至13.9 万辆。向前看，我们认为，考虑到当前申领补贴通道逐步开放、节后陆续开工等因素影响，2 月乘用车零售或仍有一定压力，3 月有望迎来环比改善，我们判断以旧换新政策接续或将支撑2025 年乘用车零售销量同比增长。

新能源季节性环比承压，品牌表现分化。1 月新能源乘用车批发销量同环比+27.1%/-41.2%至88.9 万辆，渗透率同环比+9pct/-7pct至42.3%。分结构来看，纯电/狭义插混/增程式占比58%/34%/8%，其中插混销量同比增速51.3%、延续高增。新能源品牌表现分化：受益于新车周期驱动，吉利银河销量环比+35%至9.4 万辆，小鹏连续三月销量突破3 万辆；比亚迪销量环比-42%至30.0 万辆，其中海外销量6.6 万辆呈现较大突破；而赛力斯、蔚来、理想等中高端品牌交付量环比降幅均在50%左右。我们判断，2025 年新能源乘用车销量有望同比增长25-30%。

龙头引领智驾普惠，自主车企或迎来估值提升。近日比亚迪召开智能化战略发布会，“天神之眼”智驾系统实现快速上车、全系标配、增配平价，有望引领行业高阶智驾加速下沉。此外，近期多家自主车企宣布已深度融合DeepSeek，我们认为大模型理解接入有望降低算力需求、提升推理效率，助力智驾降本，自主品牌份额或将继续提升。我们认为，智驾增配平价或成趋势，自主新能源头部车企有望充分发挥规模效应，通过高配提振定价、海外增量贡献和折旧摊销下降释放利润弹性。我们判断，整体市场格局继续向头部集中，价格竞争烈度有所缓解，大模型对智驾进展提速、多车企布局泛AI领域等事件催化或将带动自主车企估值提升。

估值与建议

推荐：1）乘用车：比亚迪、理想汽车、赛力斯、长城汽车H等。2）汽零：推荐机器人、智能驾驶等赛道的保隆科技、银轮股份、信质集团、爱柯迪、科博达、无锡振华等。3）商用车：中国重汽A/H、宇通客车、潍柴动力等。

风险

以旧换新政策效果低于预期，价格竞争激烈，出口不及预期。