深耕电子设计制 造行业，全球化布局赋能长期发展环旭电子是全球电子设计制造领导厂商，在SiP 模组领域居行业领先地位。1976 年公司前身“环隆电气”成立于中国台湾省，2012 年环旭电子正式于上海A 股主板上市。公司与旗下子公司法国飞旭在亚洲、欧洲、美洲、非洲等四大洲拥有30 个生产服务据点，在全球为品牌客户提供电子设备/模块的设计、微型化、材料采购、制造、物流和售后服务，产品覆盖通讯类、云端及存储类、消费电子类、工业类与医疗及车用电子为主等多样化电子产品。2023-2024 年，公司分别实现营收608 亿元/607 亿元，yoy-11.3%/-0.2%；归母净利润稳定在19 亿元水平左右，yoy-36.3%/-3.9%。公司业绩增速放缓，主要归因于通信及消费电子终端市场景气度下滑、云端及存储类产品因产品需求结构性调整。

公司是全球微小化技术领军者，SiP 模组累计出货量全球第一SiP 模组是异构集成的电子系统，是将芯片及被动器件整合在一个模块中，达到缩小功能模块面积、提高电路系统效率及屏蔽电磁干扰等效果。

按照芯片组装方式的不同，SIP 可以分为2D、2.5D、3D 结构。SiP 行业产业链上游包括锡焊膏、键合丝、引线框架、塑封料、半导体封装设备等；产业链中游为SiP 的生产制造；产业链下游为应用领域。消费电子市场是SiP 最大的下游领域，2022 年规模达190 亿美元，占比89%，预计2022-2028 年CAGR 有望达7%；电信与基础设施、汽车、工业市场有望凭借20%、15%、14%的CAGR 实现高速增长。 SiP 工艺存在较高的技术壁垒，厂商需要掌握封测能力，市场主要由OSAT 厂商占据。

根据Yole 数据，2022 年OSAT 在SiP 市场份额占比最大，高达60%；IDM 和Foundry 分别占比25%、14%。

环旭电子SiP 模块业务历经多年沉淀，在单面塑封、双面塑封等技术等“微小化”产品的设计制造技术上具备差异化竞争优势。此外，公司与日月光、高通、联发科、恩智浦等海内外头部厂商合作紧密，持续拓展微小化模组的应用领域，实现了微小化集成模块累计出货量全球第一。

SiP 技术具有高延展性，下游应用持续延伸带来公司广阔成长空间1）通讯：公司无线通讯产品主要包括通讯模组、物联网解决方案及无线路由器等。作为苹果WiFi 模组供应商，公司产品主要应用于智能手机和平板电脑。根据Market Data Forecast 预测，全球智能手机市场将从2025 年的6089 亿美元增长到2033 年的10778 亿美元，8 年CAGR 达7.4%。根据oberlo 数据，2024 年苹果以28%的占比成为全球智能手机市场份额最高的厂商。随着苹果手机出货量稳健增长，以及自研芯片的导入，公司有望凭借合作基础及高市场份额实现持续性增长。

2）消费电子：AI 赋能终端将提振消费电子终端产品换机需求，从而带 动SiP 模块需求量高增；单机SiP 模块的设计和用量也有望随AI 终端产品更新持续升级，带动SiP 模块实现量价齐升。根据环旭电子年报披露，2022-2027 年AR HMD、VR HMD 等智能穿戴产品有望迎来高速放量期，22-27 年CAGR 分别达到92%、30%。公司有望凭借SiP技术积淀持续开拓新客户、新应用，带动穿戴类SiP 模组成为公司中长期增长新动力。

3）云端及存储：AI 大模型升级迭代，带动产业链上游高速网卡及高速交换机、固态硬盘、散热及服务器冷却系统等硬件需求高增。根据环旭电子年报披露数据，2022-2026 年全球AI 服务器出货量将由130 万台增至196 万台，年复合增长率达11%。公司服务器主板产品品类持续拓展，产品有望拓展至 L10 系统组装、服务器电源功率模块、光收发模块以及供电解决方案。公司存储和互联产品主要包括固态硬盘(SSD)和高速交换机、网络适配卡，业绩有望随下游市场需求扩张持续增长。根据环旭电子预测，2026 年全球SSD 市场规模将达669 亿美元，4 年CAGR 约12%；2028 年全球交换机市场规模有望增至455亿美元，6 年复合增长率达7%。

4）汽车电子：“电动化、智能化、网联化”趋势下，公司布局动力系统、公司背靠日月光着力内生研发，积极并购赫斯曼、泰科电子强化汽车电子业务，重点布局功率模块业务，业绩有望随国内市场分额拓展实现业绩突破；此外，公司在智能座舱与ADAS、车载通讯和车身控制类汽车电子产品也有布局，产品有望随ADAS 等下游市场规模扩张实现增长。

投资建议

我们预计公司2024/2025/2026 年分别实现营业收入606.9、651.8、709.8 亿元；归母净利润分别为16.5、20.9、26.4 亿元，对应EPS 为0.75、0.96、1.21 元，对应2025 年3 月28 收盘价PE 分别为22.9、18.1、14.3 倍。首次覆盖给予买入评级。

风险提示

AI 需求不及预期，市场竞争烈度超预期，公司研发不及预期，汇兑损失风险。