推动消费REITs 落地是23 年市场的主要工作方向，政策催化新行业项目发行的效率正在提高。3 月24 日，发改委发布236 号文件，将消费类基础设施纳入REITs 试点，重点支持商场、购物中心、农贸市场等项目。7 月至9 月间，证监会和交易所多次表态，要求加快推进商业REITs 项目落地。10 月20 日，证监会修改《公开募集基础设施证券投资基金指引》中的第五十条，在试点基础设施行业范围中加入商业基础设施。作为发行消费REITs 的前提条件，此次修改为消费REITs 项目审核落地铺平道路。10 月26 日，首批商业REITs 申报至交易所。从放开试点到项目申报历时7 个月，较其他试点行业项目孵化效率更高。

本次4 单消费REITs 集中申报，示范意义较强。按照企业性质看，2单为央企、1 单位混合制国企、1 单位民企，契合目前促进民营经济发展的时代背景。其次，商业综合体项目可通过资产剥离、重组等形式进行精准分离，释放较强的实操借鉴案例。

尽管本次4 单商业综合体项目收入模式多元化，租金收入及物业管理费仍是收入的核心，占比60%-90%。租金收入中又以固定租金及二者取高为主，通过提成租金增厚收益，兼顾租金收入的稳定性与成长性。

华夏华润REIT、华夏金茂REIT 和中金印力REIT 均为交通枢纽商业综合体，除基本的租金及物业管理收入以外还拓展了联营、商业运营（包含广告）等业务增厚收益。相比之下，嘉实物美REIT 收入模式较为集中，仅包括租金和物业管理收入。特别地，在租金的计费标准上，多数项目采取了固定租金、提成租金以及二者取高的计费方式。其中，固定租金及二者取高两种模式对租金收入贡献较高，占比超过80%。

历史业绩方面，华润消费REIT、金茂REIT 和印力REIT 在过去三年间收入呈上升趋势，盈利能力稳定，抗波动能力较强。20-22 年间，华润消费REIT 收入自3.82 亿元增长至5.08 亿元，年复合增长15%；金茂REIT 收入自0.57 亿元增长至0.85 亿元，年复合增长22%；印力REIT 收入自2.37 亿元增长至2.95 亿元，年复合增长12%。物美REIT 受20 年主力退租及宏观环境影响，21 租金回落。盈利能力方面，4 单REITs 的NOI Margin 整体稳定，资产运营收益水平良好。EBITDA方面，印力REIT 先前采用公允价值计量商业物业资产，大量公允价值利得使得EBITDA 失真，因此NOI 更具参考性；21 年物美REIT 收到退租违约金作为利得，使EBITDA 超过收入。资产估值方面物美REIT折现率略低于其历史收益率。

风险提示。需求侧稳定政策力度弱；供给侧产能缺口修复不及预期；低景气度环境下，企业风险暴露对市场情绪产生扰动。