本报告导读：

服务消费市场增长平稳，以旧换新政策持续显效。

投资要点：

投资建议：继 续关注高景气和底部改善板块。①教育和互联网平台高增长与高预期：卓越教育集团、思考乐教育、新东方、途虎-W 等。

②平价出海精选结构，推荐：名创优品、小商品城、绿联科技、安克创新等。③旅游业不同公司的业绩兑现度差异大，推荐：同程旅行、携程集团-S、三特索道、九华旅游、长白山。④国潮崛起大背景下，黄金首饰长期逻辑仍然值得期待，推荐：老铺黄金、潮宏基、老凤祥。⑤题材方向：超市调改（推荐：永辉超市）、政策预期（生育和旅游）、教育AI（受益：豆神教育）等。

2024 年11 月社零增速环比回落，限额以上社零增速环比回落。国家统计局发布2024 年11 月社零数据：社零总额同比增长为+3.0%（10 月+4.8%），环比-1.8pct；剔除汽车同比增长为+2.5%（10 月+4.9%），环比-2.4pct；限额以上11 月同比增长为+1.3%（10 月+6.2%），环比-4.9pct。社零增速环比回落主要是受“双十一”促销前移、上年同期基数较高等短期因素影响。

以旧换新政策持续显效，餐饮消费环比提速。①基础VS 可选：食品(同比+10.1%/增速环比持平) ，烟酒 (同比-3.1%/增速环比-3.0pct) ；金银珠宝 (同比-5.9%/增速环比-3.2pct)，化妆品(同比-26.4%/增速环比-66.5pct) ；家电（同比+22.2%/增速环比-17.0pct），家具（同比+10.5%/增速环比+3.1pct）。②商品vs 服务：11 月份，商品零售同比+2.8%/增速环比-2.0pct，限额以上商品零售+1.2%/-5.6pct；餐饮收入+4.0%/+0.8pct，限额以上餐饮收入+2.5%/+2.8pct。

线上实物零售累计增速环比上升，电商渗透率略有提升。按零售业态分，1-11 月份，限额以上零售业单位中便利店、专业店、超市零售额同比分别增长4.4%、4.0%、2.6%；百货店、品牌专卖店零售额分别下降2.9%、0.7%。线上VS 线下：①实物商品网上零售额累计增速环比上升：1—11 月份，全国网上零售额140308 亿元，同比增长7.4%（1-10 月为8.8%）。其中，实物商品网上零售额118059 亿元，增长6.8%（1-10 月为8.3%），占社会消费品零售总额的比重为26.7%（1-10 月为25.9%）；在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长16.2%、2.8%、6.3%（1-10 月为增长17.7%、4.7%、7.7%）。②电商渗透率环比略有提升：11 月线上实物零售额占社会消费品零售总额26.7%，环比+0.8pct。

风险提示：消费恢复不及预期、宏观经济波动风险、政策监管风险