百年民生历史承载，21 金维他金字招牌持续闪亮，“四新战略”指明未来方向。民生健康控股股东民生药业创建于1926 年，是中国较早的四大西药厂之一。公司主力产品21 金维他多维元素片（21）于1985 年研发上市，主要原料由21 种维生素和微量元素组成，用于预防和治疗因维生素与矿物质缺乏所引起的各种疾病，近40 年的品牌沉淀建立起了较强的品牌美誉度，多维元素片（21）18-23 年收入CAGR 为11.5%，实现稳步增长，23 年收入占比为81.9%。2024 年公司提出“四新战略”，围绕“新产品、新业务、新模式、新项目”四新战略，优化业务布局，搭建21 金维他、普瑞宝（益生菌）、民生健康（治疗型OTC）、民生同春（大健康）共4 大核心业务板块，以期实现公司业务量和质的飞跃。24 年12 月，公司已与中科嘉亿正式签署战略合作协议，在益生菌方向强强联合，提升公司的研发实力与市场竞争力，持续拓展益生菌领域的业务。

OTC 药物市场稳步增长且公司产品均属大赛道，保健食品景气度向上空间广阔。1）从OTC 市场来看，政策、人口等因素推动我国OTC 药物市场规模稳步增长。根据IQVIA 艾昆纬统计，从药物作用的器官或系统分布来看（ATC1），消化道和代谢类占比最高，占比17%，从药物的治疗角度（ATC2）看，A11-维生素类药占比最高，占比6.6%，公司深耕的维生素类OTC 以及已获批的消化道和代谢类OTC 药物均占有较大规模。2）从保健食品市场来看，随着我国老龄化人口不断增加，居民健康意识逐渐增强，保健食品需求日益旺盛，市场规模稳定增长。根据艾媒咨询数据，2024 年中国保健品行业市场规模达3554 亿元，预计2027 年有望达到4237 亿元。

核心竞争力：品牌、产品、渠道共同构筑民生健康的护城河。1）“21 金维他”+“民生”品牌力显著：21 金维他品牌历史将近40 年，曾在2006年冠名央视春晚，并连续多年登陆央视，积累了良好的品牌美誉度，“民生”则为“中华老字号”，近百年的品牌积累，有望为公司旗下的治疗型OTC 产品带来有效背书，提升消费者的认可度。2）OTC 产品门槛较高，产品创新驱动：多维元素片OTC 产品的竞争格局较优，呈现头部集中趋势；治疗型OTC 通过产品创新赢得市场，铝碳酸镁混悬液起效快、不易分层，优于市场上的主流咀嚼片，酒石酸伐尼克兰片是《中国临床戒烟指南（2015）》推荐的一线戒烟药物，市场上产品较少且未来空间广阔，存在较大增长潜力。3）渠道多元化，线下扎根线上发力：基于民生药业及民生健康几十年来在药店等线下渠道的扎根，公司在线下渠道与经销商的关系稳固，经销商实力强覆盖网点广，线下成为公司业绩稳健增长的压舱石。同时，公司积极布局线上销售渠道，主要在各电商平台开设自营旗舰店，并针对社交渠道、第三终端等新渠道的发展，结合各自特点进行产品适配和渠道定制新品的开发。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-26 年分别实现营业收入6.41/8.10/9.88 亿元，同比增长10.3%/26.2%/22.0%，实现归母净利润0.91/1.05/1.25 亿元，同比增长6.1%/16.0%/18.6%,EPS 分别为0.25/0.30/0.35 元/股，对应PE 分别为52X/45X/38X。考虑到2024 年民生健康PEG 估值低于可比公司平均水平，且公司新品不断推出，成长性强，首次覆盖，给予民生健康“推荐”评级。

风险提示：行业需求增长不及预期风险、市场竞争加剧风险、产品质量风险。