化妆品核心观点

回溯2023：

2023年截至10月，化妆品零售额累计同比+6.2%，在去年低基数效应下有所恢复，但相比20年之前年均双位数以上的增长复苏趋势较为平缓，行业整体表现不如年初预期。另外从消费结构来看，化妆品高端化趋势显著放缓，中高端价格带产品增长承压甚至出现下滑，而中低端产品普遍实现快速增长，化妆品行业消费结构在经历一段时间的高端化趋势后又回到性价比主导阶段，预计短期内将会持续。渠道方面，受消费降级影响，以大牌为主的淘系持续下滑，价格带更低的抖音快速增长，体量正稳步扩张；另外受超头舆论事件催化，达播有所降温，自播趋势加速，美妆消费渠道或即将进入变革期。

展望2024：

目前来看短期内美妆性价比需求仍将会持续，国货替代逻辑也会加速兑现，利好目前本就定位中低端的国货品牌；但长期来看高端化趋势不可避免，因此在这段时间内能突破价格上限推出与高价匹配的高端化妆品将成为本土品牌的重要发力点。另外渠道结构或将发生巨大改变，在中低端产品当道的趋势下抖音将延续增长，体量或将持平淘系；直播方面超头份额被逐渐瓜分，品牌自播和中腰部达播成为主流，中小品牌需要开发新的营销手段，具有营销优势的品牌将更容易出头。

投资逻辑：短期定位中低端+营销创新的平价品牌，长期具有研发+产品优势的一线品牌短期化妆品高端化趋势放缓，性价比需求凸显，具备极致性价比的平价品牌充分受益，在此逻辑下我们推荐关注营销能力突出，产品定位契合，充分享受抖音增长红利的上美股份（2145.HK）；定位高性价比，日妆直接替代，管理层调整后着重发力化妆品业务的福瑞达（600223）。长期来看产品力和研发能力仍然是第一竞争力，有研发优势的公司能够持续推出好的成分、功效、产品，且能够更好拓宽产品线，在此逻辑下我们推荐关注产品、运营、管理、研发等能力均处于国货领先地位的珀莱雅（603605）；重组胶原蛋白领军者，品牌力强，医美业务有望打开新增量的巨子生物（2367.HK）。

风险提示：新品推出不及预期、行业竞争加剧、终端需求疲软等风险。

商贸零售核心观点

回溯2023：

2023年截至10月，社会消费品零售总额累计同比+6.9%，从单月同比来看，2023年1-10月社零呈现“勺状”特征，消费持续复苏进程中Q3季度社零同比增速则体现出逐月上升态势。从线下客流来看，相较于2019年情况，自今年二季度起购物中心客流已基本恢复至2019年水平，三季度同比2019年涨幅高达20.9%，客流恢复程度超预期。从消费力来看，受经济不确定性等多因素影响，虽线下客流已先行恢复，但消费信心仍处于恢复进程中，线下消费呈现“高客流，低消费力”的特征。从海外市场来看，海运费回落叠加AIGC新技术注入，跨境电商实现较好发展。

展望2024：

预计2024年消费信心将持续温和恢复，零售业从粗犷的“跑马圈地”转变为“圈地赛马”，修炼内功体现在区域聚焦、品类聚焦、规模效应增强。同时，在经济不确定性带来的性价比需求之下，“服务溢价”取代“渠道溢价”，推荐关注能够在商品销售过程中，融入更多“服务溢价” 的零售商如红旗连锁等。跨境电商方面，B2C模式持续崛起，在众多跨境电商企业中，需要考虑新业务、新市场、新生产要素介入所带来的红利效应。

投资逻辑：存量竞争下核心壁垒强的零售商，引入新业务、新市场、新技术的跨境电商在消费信心温和复苏背景下，线下零售市场逐渐转为存量竞争，各大零售商扩张速度放缓，更加关注自身供应链建设、门店调改等方面，零售商商业模式逐渐从“渠道溢价”转为“服务溢价”，在此逻辑下我们推荐关注聚焦成都市场，门店点位分散且贴近消费者，供应链优势显著的红旗连锁（002697.SZ）；此外，海外市场需求表现优于国内，海外新兴市场增速亮眼，AIGC技术有效赋能内容生成，在此逻辑下我们推荐关注基于内容推流的东南亚跨境电商吉宏股份（002803.SZ），以及基于小商品城线下市场，持续拓宽业务边界，引入AI和数据资产的小商品城（600415.SH）。

风险提示：消费复苏不及预期、产品放量不及预期、海外需求不及预期、门店调改不及预期。