投资要点

23 年业绩符合预期，24Q1 业绩略低于预期。公司23 年营收9 亿元，同增5%；归母净利0.4 亿元，同降72%，毛利率14%，同减13pct；其中23Q4 营收2 亿元，同环比+19%/-30%，归母净利-0.1 亿元，同环比-138%/-136%，符合预期。24Q1 营收1 亿元，同环比-15%/-46%，归母净利-0.1 亿元，同环比-142%/-67%，毛利率7%，同环比-17/-4pct，主要系产能利用率较低及降价落地影响，业绩略低于市场预期。

去库影响导致23 年出货微降，24 年出货有望接近翻番增长。公司23 年负极包覆收入3.4 亿元，同减28%，毛利率20%，同减15pct，出货3.1万吨，同比降3%，对应23 年均价1.08 万元/吨（含税），同降26%。我们预计24Q1 出货0.9-1 万吨，同增50%+，3 月起终端需求恢复及快充渗透催化下需求恢复明显，我们预计4 月公司基本满产，昱泰产能也通过验证逐步释放，我们预计24Q2 公司出货有望环增50%，同比翻倍以上增长，我们预计24 年出货近6 万吨，同比接近翻番增长。

24Q1 稼动率较低导致单吨微亏，Q2 起有望改善。我们测算23 年单吨净利0.1 万元+，其中23Q4 单吨扣非亏损约0.15 万元，环比转负，主要系Q4 存货减值影响0.1 亿+，此外Q4 额外计提奖金，若加回则Q4经营性单吨微亏。24Q1 公司主要消化现有高价库存，成品库存23Q4 末计提后为零毛利，且24Q1 产能利用率较低影响毛利水平，导致单吨净利亏损。昱泰3 万吨产能验证通过后抢占低温市场，成本较北方低2000元左右，3 月起已形成稳定出货，我们预计24Q2 起可贡献利润，大连工厂产能利用率提升后高温产品单吨净利稳定，叠加中低温产品占比由80%下降至60%左右，我们预计Q2 起公司盈利明显改善，我们24 年全年单吨净利可恢复至约0.2 万元。

24Q1 费用率增长明显、存货基本维持稳定。23 年期间费用0.9 亿元，同增6%，费用率9%，同比微增，其中23Q4 期间费用0.4 亿元，同环比+28%/+89%，费用率15%，同环比+1/+10pct，24Q1 期间费用0.3 亿元，同环比+69%/-30%，费用率20%，同环比+10/+4pct。24Q1 末存货3亿元，较23 年底增8%，主要系原材料乙烯焦油备库影响，成品库存已逐步下降。

盈利预测与投资评级：考虑公司产品价格下降，但长期增长潜力高，我们下调公司2024 年，上调2025 年，新增2026 年归母净利润预测至1.2/1.8/2.4 亿元（ 2024-2025 年原预期为1.3/1.7 亿元）， 同比+191%/+51%/+30%，对应PE 为27/18/14 倍，考虑到公司归母净利增速高于行业，维持“买入”评级。

风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期