公司简介：背靠“明阳系”，深耕新能源变电领域公司是领先的变电设备提供商。公司是明阳集团旗下控股子公司，从配电箱制造起步，现已发展成为以智能变压器、箱变、智能成套开关设备三大业务为主体的，集研发、生产、销售、服务于一体的智能化输配电装备企业。公司产品矩阵齐全，涵盖箱式变电站系列、成套开关设备、变压器等三大产品系；箱式变电站系列分为预装式变电站（华式/欧式）、组合式变电站（美式）、光伏逆变升压一体化装置、储能升压一体化装置等；成套开关设备在低压和中压领域均有涉及。

新能源占优，多领域布局。以22 年为例，公司产品的各下游占比分别为：新能源（79%）、新型基础设施（13%）、传统发电及供电（2%）、工业企业电气配套（5%）、基础设施领域（1%）。新能源中，太阳能和陆上风电是主要收入来源，22 年分别贡献收入11.6、9.2 亿元，占整体收入的36%和29%。此外，储能业务22 年实现收入2 亿元，相较于21 年的0.34 亿元实现高速增长。

核心看点：成长“三部曲”，发掘新动能

海上场景：针对海上场景产品解决方案完整。1）海风：大容量海上风电升压变压器、海上风电充气式中压环网柜作为海上风电并网关键设备，公司已成功打破外资品牌的垄断，获取批量订单；2）海光：23 年10 月披露成功中标国华HG14海上光伏1GW项目，供货66kV 预制式智能化海上升压系统；3）海上升压站：

基于完善的产品储备和应用场景经验，收购具备电力工程施工总承包资质的子公司博瑞天成，有望延申布局整体解决方案。

海外业务：全球变压器紧缺，国内厂商迎来出海机遇，公司重视海外业务发展，海外变压器销售网络持续开拓。

网内场景：持续开拓高电压等级产品，例如110KV 的GIS 以及新能源发电用的220KV-500KV 的升压站主变压器等。

投资建议：海外变压器需求蓬勃向上，2024 年起国内海风行业需求有望恢复良性增长，公司业务发展“三部曲“稳扎稳打，伴随新增优质产能释放，成长性突出。我们预计公司2023-2025 年营收分别为48.37、62.99、81.31 亿元，对应增速分别为49.5%、30.2%、29.1%；归母净利润分别为4.50、6.41、8.33亿元，对应增速分别为69.8%、42.3%、29.9%，以2024 年1 月19 日收盘价作为基准，对应2023-2025 年PE 为21X、15X、11X。维持“推荐”评级。

风险提示：原材料价格上涨的风险，市场竞争加剧风险，毛利率下降风险等。