核心观点：

西南区域空分龙头公司。侨源股份立足川渝拓展至福建，已成为集研发、生产、销售和服务于一体的综合气体供应商。公司规划产能建设完成后将实现产能大跨越，将具备约95 万吨液氧、58 万吨液氮、管道氧气、氮气分别约7 亿标方、25 亿标方的有效运行产能能力。

工业气体大有可为。全球工业气体需求增速约为GDP 增速的1.5-2 倍，中国工业气体市场增速有望高于全球市场增速。我国工业气体2022 年市场规模达1928 亿元，预计2022-2026 复合增长率可达10%。随着国内新兴产业蓬勃发展及人口老龄化，国内气体公司大有可为。

两大核心竞争力驱动公司持续发展。成本端：公司空分装置电费成本占比超70%，公司身处水电资源丰富的四川持续享受优惠电价；另一方面公司运营大型空分装置且经验丰富，单位电耗低于同行。客户端：

公司深耕四川二十年，零售气销售网络完善、客户资源积累丰富，管道气工业园区排他性布局可锁定客户需求，与客户共成长。

乘新产业趋势东风，公司产能建设加速进行，迎来跨越式发展。四川省大力承接发展晶硅光伏产业和锂电材料及电芯制造产业，公司上市后已公告现场制气在手订单总金额高达39.5 亿元，下游客户均为新能源、电子等新兴产业。2022 年末固定资产+在建工程达到11.16 亿元，同比增长24%。我们认为随着公司产能逐步实现投产，产能瓶颈得到缓解，公司盈利能力有望回归并迎来跨越式发展。

盈利预测与投资建议。考虑到公司在手订单及未来三年产能释放，我们预计公司2023-2025 年的EPS 分别为0.70、1.00、1.19 元/股，采用相对估值法，给予2023 年45XPE 估值，对应合理价值为31.28 元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示。经济复苏低于预期，公司产能投产进度不达预期，电价成本超预期，行业供给端竞争加剧。