钴价止跌反弹带动公司23Q2 业绩环比大幅改善，铜业务盈利稳健叠加产能扩张为公司提供业绩支撑。随着前驱体产线建成投产，公司有望将冶炼端优势扩大至锂电新能源材料制造领域。我们预测公司2023-2025 年归母净利润为4.19/9.41/11.88 亿元，给予公司2023 年1.6 倍PB 估值，对应目标价47 元，维持“买入”评级。

公司Q2 业绩大幅改善，现金流及资产结构持续向好。2023 年上半年，公司实现营业收入24.52 亿元，同比下降8.8%，实现归母净利润0.81 亿元，同比下降85.5%，其中第二季度单季归母净利润为0.73 亿元，同比下降19.6%，环比大增810%。随着二季度钴价止跌反弹，公司盈利能力显著恢复。截至2023 年二季度末，公司经营活动现金流为3.40 亿元，较去年同期和2022 年底均大幅改善；公司资产负债率仅为11.96%，处于行业内较低水平，受益于较好的资产负债结构，公司上半年财务费用为-0.7 亿元。

资产减值拖累业绩表现，钴价触底反弹公司盈利能力有望回升。2023 年上半年，公司计提资产减值损失1.53 亿元，主要系钴价下跌引发的存货跌价及合同履约成本减值损失。2023 年上半年国内钴均价为28.8 万元/吨，同比下跌44%，较2022 年下半年均价下跌17%。随着钴价跌幅放缓，公司计提的资产减值损失呈现逐季收窄态势。2023 年6 月以来，钴价触底反弹，我们判断当前钴价已跌至底部区间，未来或有望企稳运行。预计钴价止跌将有效改善公司钴产品盈利能力。

上半年公司铜钴产量显著增加，铜业务盈利维持稳健。根据公司披露，2023 年公司计划完成1.66 万金属吨钴产品和4 万吨铜产品的产销目标，上半年公司铜钴产品的产销量均完成既定半年度目标，产销量取得大幅增长。2023 年上半年公司铜产品实现毛利3.77 亿元，接近2022 年全年铜业务毛利；毛利率为29.7%，较2022 年上升6.5pct。公司刚果（金）铜产能持续扩张，总规划达到6 万吨/年，铜业务有望为公司提供稳健的业绩支撑。

扩产项目顺利推进，公司前驱体业务值得期待。公司公告显示，截至2023 年6月30 日，公司募投项目新建1.35 万吨钴、1 万吨镍和1.5 万吨电池废料综合回收已投产，公司钴产品产能增至2 万吨/年，规模优势进一步扩大。公司规划的4 万吨三元前驱体和1 万吨四氧化三钴项目于2022 年12 月开工建设，其中一期2 万吨三元前驱体和0.5 万吨四氧化三钴产线计划于2023 年底试产。上述产线投产后公司将实现产品线扩容和产业链延伸，将传统钴镍冶炼业务的优势扩大至锂电新能源材料制造领域。

风险因素：钴、铜等产品价格大幅下跌的风险；公司产能扩张进度不及预期；三元前驱体行业竞争加剧导致公司业务扩张低于预期的风险。

盈利预测、估值与评级：受钴价下跌影响，2022 年二季度以来公司业绩承压下行。随着钴价跌至底部区间，公司业绩环比回升，且钴铜产品规模扩大以及前驱体业务即将投产，均有望推动公司业绩持续改善。考虑到钴价大幅下跌对公司业绩的影响，我们下调公司2023/24 年归母净利润预测值为4.19/9.41 亿元（原预测为21.45/27.12 亿元），并新增2025 年预测值为11.88 亿元。考虑到钴价下跌导致行业内公司利润波动性较大，PE 估值参考性减弱，采用PB 估值法，选取华友钴业、寒锐钴业和洛阳钼业作为可比公司。上述公司2023 年预测PB均值（Wind 一致预期）为2.0 倍。鉴于公司前驱体业务尚处于建设期且盈利波动性较大，在行业均值基础上适度折价，给予公司2023 年1.6 倍PB 估值，对应目标价为47 元，维持公司“买入”评级。