事件：瑞纳智能发布2022 年报及2023 年一季报，公司2022 年实现营收6.5 亿元，同比+22.3%，归母净利润2.01 亿元，同比+17.32%。其中Q4 单季度实现营收4.74 亿元，同比+17.55%，归母净利润1.66 亿元，同比+4.16%。2023Q1 实现营收0.34 亿元，同比+6.91%，归母净利润0.07 亿元，同比-36.67%。业绩符合预期，长期来看，智慧供热可实现政府、热力公司、居民多方共赢，公司受益于行业大趋势，业绩有望持续高增，估值具备安全边际。

Q4 防疫政策调整影响交付和验收节奏，不改长期向好趋势。公司收入存在明显的季节性，一般于Q2 停暖后开始实施工程，Q4 集中确认收入，因此Q4 是全年业绩高点；而一季度尚未停暖，项目工程实施和交付较少，一般为全年业绩低点。22 年Q3 开始，受疫情政策影响，公司项目实施、交付、验收节奏都有一定程度的延后，因此全年收入增速小于订单增速。公司在手订单充足，2022年末公司合同负债余额为0.31 亿元，2023 年一季度末为0.35 亿元，预计将于Q2 陆续交付确认收入，今年业绩有望高增。

毛利率、净利率维持高位，盈利能力优秀。公司2022 年毛利率为54.77%，同比-0.3pct，Q4 单季度毛利率54.56%，同比持平，环比下降主要是确认收入的工程项目不同，为正常的季度间波动。由于毛利率持平，期间费用率小幅上升，公司全年净利率下降1.31pcts，但仍达到31.03%的高位。23Q1 毛利率为54.05%，同比-2.13pcts，营收因季节性因素下降，导致费用率上升，因此净利率为20.17%，同比-4.35pcts，同比下降主要因为公司22 年增加人员规模，员工总人数增长11%，达到689 人，费用同比有所增加。

期间费用率小幅增长。公司增加研发投入，全年研发费用率提升1.49pcts，达到8.31%；由于项目及技术管理人员增加、以及股权激励的实施，计入管理费用的薪酬与股份支付费用增加，全年管理费用率提升1.22pcts，达到9.32%；销售费用率、财务费用率变化不大。期间费用率合计为23.83%，同比+2.87pcts。

其他重要财务指标：现金流方面，年末验收款受当时经济环境等因素影响没有及时收回，导致公司22 年经营活动现金流量净额下降较多，但相应地，公司应收账款增长较多，存货也有一定增长，可以推断现金流是暂时性变差。一季报中，收到的现金是营收的4 倍，说明部分货款已于一季度顺利回收。若将23Q1的现金流入加回至22Q4，现金流与当期营收基本匹配。

智慧供热大势所趋，看好公司长期发展，维持“强烈推荐”评级。北方冬季供暖仍存在多环节热损失，瑞纳方案可实现节能10～30%，增加热力公司盈利能力，进而减少政府对热力公司亏损的补贴，符合当下“双碳”减排目标，能够实现政府、热力公司、居民多方共赢，是行业发展必然趋势。

瑞纳是国内首家软硬件及整体解决方案供应商，在政府竞标中具备全服务、少纠纷、高效率的优势，将受益于智慧供热的行业发展趋势。我们预计23/24/25年公司营收8.93/12.12/15.8 亿元，同比+38%/36%/30%，归母净利润2.77/3.67/4.72 亿元，同比+38%/32%/28%，对应PE 21/16/12 倍，继续强烈推荐。

风险提示：原材料价格大幅上涨风险、招投标不及预期风险、人才流失风险。