投资要点

业绩概览：24H1 归母净利+15%，符合预期，乐友并表带动利润提升

24H1 归母净利+15%，落在预告中枢，符合预期。营收45.2 亿（+9%，以下均为同比）；归母净利0.8 亿（+15%）；扣非归母0.6 亿（+36%）。

24Q2 营收+13%，归母净利+10%。营收23.3 亿（+13%）；归母净利0.7 亿（+10%）；扣非归母0.6 亿（+18%）。

自有品牌销售高增带动毛利率向上，降本增效净利率同增0.3pct

1） 供应链能力提升，母婴商品中自有品牌销售高增。24H1 业务结构：商品销售88%+供应商服务7%+母婴服务3%+广告和平台服务2%。母婴商品销售中，奶粉占比61%（+2pct），用品占比16%；此外，差异化供应链收入（自有品牌及专供商品）同增65%，占商品收入的13%。

2） 高毛利自有品牌销售占比提升，毛利率同比提升2pct。24H1 毛利率29.7%（+2pct），净利率2%（+0.3pct），销售费用率21%（+1pct），管理费用率5%（-0.5pct），研发费用率0.4%（-0.2pct）。

加盟+业态升级稳步推进，全国合计门店超千家1）24H1 门店净增10 家，全国门店超千家。24H1 新增门店45 家，其中孩子王6家（均为新业态），乐友39 家；闭店35 家，其中孩子王10 家，乐友25 家；截至24H1，门店共1,035 家，其中孩子王504 家，乐友531 家。

2）加盟持续推进，业态升级，拓展中大童空间。24H1 公司完成6 家儿童生活馆的升级改造，提升中大童交易额，顺应行业发展趋势。此外，首家孩子王加盟店于24 年7 月在四川广汉开业，加盟模式稳步推进有望持续贡献利润增量。

3）全链路服务，线上营收占比近半。公司打造APP、微信公众号、小程序、微商城等线上平台，通过公域平台发展直播、云仓销售等，并实施DTC 精准营销，线上营收占比持续提升。24H1 母婴商品线上营收达18 亿元，同增19%，占母婴商品收入的46%。

盈利预测与估值

公司为母婴零售领域龙头企业，独有大店模式稳定获新，加盟业态稳步推进，市场份额持续提升。同时具备规模优势，并已具备完善数字化供应链及深度捆绑的会员黏性，深耕母婴零售赛道，服务类业务共同驱动，具备长期投资价值。预计24-26 年公司营收分别实现104.52/117.23/126.78 亿元， 同增19%/12%/8%；归母净利润分别实现2.17/2.86/3.67 亿元，同增107%/32%/28%，当前市值对应PE 为26/20/15X，维持“买入”评级。

风险提示：出生率加速下滑；线下消费复苏不及预期；行业竞争加剧；业务拓展效果不及预期等。