本报告导读：

2023Q3 公司业绩平稳增长，保持稳定开店速度，天士力项目正常推进，并表后有望带来业绩增量。

投资要点：

业绩符合预期，维 持增持评级。考虑并购项目落地时间延迟，下调2023-2025 年EPS 至0.70/0.91/1.22 元（原0.74/0.98/1.31 元），维持目标价24.27元，对应2024 年PE 27X，维持增持评级。

收入平稳增长。2023Q1-3 实现收入65.34 亿元（+24.53%），归母净利润1.62 亿元（+24.52%），扣非归母净利润1.60 亿元（+30.17%）；2023Q3 实现收入22.73 亿元（+22.36%），归母净利润2283 万元（+23.58%），扣非归母净利润2779 万元（+65.82%），符合预期。2023Q3 中西成药社零增速放缓，药店同店增速亦面临压力，但公司借助自建及外延，实现平稳增长。

利润绝对值较低为季度间正常波动。2023Q3 毛利率持续提升至28.52%（+1.53pct），预计零售端因品类结构调整，毛利率持续改善。2023Q3 销售/管理/财务费用率分别+0.44/-0.06/+0.33pct，相对稳健，后续随人效提升，费用率有望呈下降趋势。公司历年Q3 利润绝对值均处于较低水平，主要为新员工招聘等原因导致费用支出较多，Q4 有望环比改善。

门店增速平稳，2023Q4 有望提速。截至2023Q3，门店总数6778 家（直营/加盟分别4015/2763 家），新增自建/并购/加盟门店82/65/299 家。公司为山东省药店龙头，但市占率仍较低，后续成长空间广阔；省外战略性发展辽宁等地，根据公告，天士力项目正顺利推进，2022 年辽宁天士力及济南平嘉营业收入9.94 亿元，共556 家门店，若并购成功落地，对公司业绩将带来增量，且有助于公司战略性布局辽宁地区。

风险提示：市场竞争加剧风险，处方外流不及预期。