核心观点

公司23Q3 业绩环比基本持平，受原材料降价影响盈利能力持续改善，23Q3 毛利率34.9%，同比+9.0pct，环比+2.8pct；20 年初以来毛利率均值为32.3%，净利率均值为22.1%，均显著优于改性塑料同行平均水平。

下游电动工具大客户主动去库步入尾声，公司订单有望逐步修复。公司募投项目扩能有序推进中，公司通过研发和销售两方面布局，积极开拓新下游领域和客户，未来成长可期。

事件

公司披露2023 年三季报，23Q3 环比基本持平

公司2023 前三季度实现营收3.64 亿元，同比下降10.0%；实现归母净利润0.84 亿元，同比下降13.5%；实现扣非后归母净利润0.72 亿元，同比下降0.2%。其中23Q3 实现营收1.28 亿元，环比下降2.4%；实现归母净利润0.30 亿元，环比下降1.4%；实现扣非后归母净利润0.26 亿元，环比下降4.0%。

简评

下游电动工具大客户主动去库临近尾声，需求有望逐步修复公司23Q3 实现营业收入1.3 亿元，环比下降2.4%；毛利0.31 亿元，环比下降6.3%。23Q3 四费合计1085 万元，环比+394 万元，其中销售/管理/研发/财务费用率为2.8%/3.6%/5.2%/-0.7%，环比+0.4/+0.0/+0.6/+2.9pct。公司第一大客户史丹利百得在中报中披露2023 年库存去化目标是7-9 亿美元，23H1 已实现5.8 亿美元，据此推算23Q3 百得的主动去库可能步入尾声，公司订单和业绩有望逐步修复。

原材料降价带动毛利率改善，公司单位盈利能力保持同业领先由于公司定价模式为成本加成且存在较长的定价周期，2023 年以来公司主要原材料PA6、PA66 价格持续下行，带动毛利率改善，23Q3 综合毛利率34.9%，同比+9.0pct，环比+2.8pct。23H1 高性能改性尼龙（PEMARON）和高性能改性聚酯（AUTRON）两大产品毛利率分别同比上升4.07pct/7.52pct 至38%/23% 。

2020-2023Q3 公司毛利率均值为32.3%，净利率均值为22.1%，均显著高于同行。

这得益于公司聚焦高端市场，特别是电动工具市场高端客户，成功开发出能与巴斯夫、杜邦、朗盛等国际巨头竞争的产品，并成为电动工具全球第一大厂商史丹利百得的主要供应商之一。电动工具行业以及其他高端应用领域给予公司的毛利率水平显著高于普通改性塑料产品，公司盈利能力突出。

募投项目扩能于2023-2024 年逐步落地，公司不断加大研发投入并引入高端销售人才，未来高成长性可期公司现有改性塑料产能3 万吨且通过技改实际产能更高（上市前为10 条产线，其中6 条产能较高产线为柔性产线，可共用生产高性能改性尼龙、高性能改性聚酯和工程化聚烯烃）。公司扩能项目规划为年产改性塑料6 万吨、塑料制品1500 吨，总计8 条产线，其中4 条产线预计于2023 年底投产，届时公司产能有望翻倍，后续新产能也将不断释放。公司不断加大研发投入并引入高端销售人才，助力未来放量成长。2023 年前三季度公司研发费用达1948 万元，研发费用率达5.4%；在建工程1.9 亿元，同比增加167.4%。随着规划投资1.5 亿的研发中心在未来建成投用，公司研发投入和人才储备也将进一步大幅增加。同时公司也将积极引入高端销售人才，进一步提升优质客户份额或抢占新的大客户市场。

综合来看，公司产品盈利能力突出，且未来高成长性可期。

考虑到2023 年公司下游逐步修复，我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为1.20、1.77、2.56 亿元，EPS分别为1.21、1.78、2.59 元。考虑到公司毛利率和净利率显著高于同行，且未来潜在成长性显著，目标价维持39.25 元，维持“买入”评级。

风险提示：海外宏观经济增速持续下滑（公司第一大客户史丹利百得为全球电动工具领域龙头企业，其产品销量与海外经济存在一定相关性。因此随着国内外宏观经济的周期性波动，下游行业对于公司产品的需求和价格接受能力可能出现下降的情形，对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响）；原材料成本超预期上升（公司主要原材料包括聚酰胺、聚丙烯注塑粒子、注塑用聚碳酸酯、PBT 等，受到上游大宗石化产品价格的影响较大，而公司和下游客户的议价周期偏长，若原材料短期超预期暴涨将使得公司毛利率承压）。