罐头基本盘稳固，椰基为增长主引擎

欢乐家前身成立于2001 年，以水果罐头起家，2007 年成为“中国罐头工业十大优秀品牌”。2014 年公司推出生榨椰汁产品，逐步推出建厂投产、邀请品牌代言人、引进先进生产线等举措，2023年椰汁营收成功突破10 亿元，推出厚椰乳及“椰鲨”椰子水，寻求新业务增长点。另外，公司亦在原料供应端加码，在越南寻找合适产地建设椰汁加工厂，落地后预计进一步提升供应链整合能力。

罐头：认知刷新红利延续，头部品牌集中受益1）罐头行业产量出现下滑，市场规模稳定增长。2022 年我国罐头行业产量889.73 万吨，同比下降2.49%；2023 年果蔬加工市场规模153.76 亿元，同比增长8.91%。2）出口市场预计仍能保持稳定增长，内需增长主要因素仍在消费者认知变化与消费场景培育端。

3）2023 年果蔬加工市场CR12/CR5 分别为27.6%/22.6%，竞争格局较分散，但行业整体向头部集中，先发优势与规模优势为关键因素。4）公司罐头产品价格优势明显，具备成本控制优势，同时品牌影响力较强，消费者基础扎实；最新推出200g 产品零食渠道铺货，定位轻量化、小型化、休闲化，期待放量。

椰基：供需双振促增长，供应链整合为趋势1）2023 年我国椰子液体饮品市场规模预计168.90 亿元，同比增长8.20%。2022 年包装椰子水加工市场规模5.7 亿元，同比增长3.64%。2）以市场扩容与竞争加剧为主线，整体考验企业生产端整合与营销端品宣能力。椰汁方面，头部企业具备品牌基础，重要突破点在于渠道精细化运作以抢占份额，产品间差异相对较小。椰子水方面，各品牌体量均较小，关键在于上游资源整合与成本优化以降低产品单价，同时需加强营销宣导强化消费者认知，提高渗透率。厚椰乳方面，品类已完成初步导入，各品牌需提升生产能力以满足B 端客户定制化需求。3）在产品同质化严重、各家品牌争相逐鹿的初期，首先即需建设品牌力，稳固消费者心智，形成产品独特认知；中期搭配强势的渠道力与经受得住考验的产品力；长期仰赖最难以复制的供应链整合力。目前欢乐家椰基产品发展方向正确，期待后续效果。

多元渠道开发促增长，供应链整合稳生产

1）目前公司处于网点大力开拓期，期待覆盖面扩大后提升单点贡献。截至2023 年年末，公司拥有经销商2157 家，较去年同期增长255 家。截至2023 年年末，公司有效终端网点数量约70 万，较去年同期增长20 万家，2024 年公司力争实现百万网点目标。2）合资建厂更换为全资子公司推进建厂，加快推进购置土地、厂房工作。公司海外工厂建成后以保障原料稳定性与产品品质为先，同时预计对成本优化有一定利好，亦在B 端业务上贡献一定收入增量。

盈利预测

我们认为公司投资逻辑在于1）罐头行业经历一轮消费者认知刷新后消费频次提升，大规格罐头产品稳增的基础上200g 产品在零食渠道有望贡献增量。2）椰汁已突破10 亿成第二增长曲线，短期具备30 万家新增网点增量，长期作为椰汁知名品牌享受集中度提升红利。3）椰子水目前进入线下铺货阶段，产品力有保障的基础上品牌定位明确，短期具备即饮旺季催化，长期享受行业扩容带动增长。4）越南工厂落地预期一方面利于成本优化与供应链向上整合，另一方面保障B 端厚椰乳业务产品力同时利于开发与稳定客户。我们预计公司2024-2026 年收入增速+15.7%/+15.5%/+15.1%，利润增速+16.6%/+20.9%/+21.8%，EPS 分别为0.73/0.88/1.07元，对应PE 为19/16/13 倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

越南建厂不及预期风险；网点开发不及预期风险；椰子水品牌推广不及预期风险；大客户开发不及预期风险；消费者培育不及预期风险。