事件：玉马遮阳发布2023 年三季报。2023 年前三季度公司实现营业收入4.77 亿元，同比增长18.81%；归母净利润1.20 亿元，同比增长0.75%；扣非后归母净利润1.16 亿元，同比下降0.64%。其中2023Q3 当季公司实现营业收入1.73 亿元，同比增长18.83%；归母净利润0.47 亿元，同比下降2.33%；扣非后归母净利润0.46 亿元，同比下降3.57%。

内销稳增+外销复苏，23Q3 整体收入稳健

23Q3 实现营收1.73 亿元，同比增长18.83%，延续上半年内销增速较高、外销收入稳定复苏的态势。外销方面，公司积极拓展海外空白市场与参展拓展客户，海外业务有望持续复苏。内销方面，2023 年公司推出新品在国内进行销售，伴随新品放量产能利用率提升与逐步向海外推广，业绩成长可期。

盈利能力短期承压，毛利率环比改善

23Q1-3 公司毛利率为40.91%，同比下降0.61pct；其中23Q3 单季度公司毛利率为42.97%，环比增长2.81pct，同比增长0.59pct，我们分析盈利能力逐渐修复主要系：1）公司产品结构持续优化，高毛利产品收入占比逐渐提高；2）国内新品放量增长，规模效应增强，产能利用率逐渐升高。

23Q1-3 公司期间费用率为10.19%，同比增长3.83pct；23Q3 公司期间费用率为10.9%，同比增长6.82pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.29%/4.92%/2.84%/-1.15%, 同比变动+0.78/-0.38/+0.09/+6.33pct，其中我们分析销售费用率同比提升主要系：

1）本期参加展会、新品推广等推介活动增加，相关费用增加；2）公司人员及薪酬增加。财务费用率同比提升主要系去年同期汇兑收益较高。综合影响下，23Q3 单季度归母净利率为27.06%，同比下降5.86pct。

投资建议：功能性遮阳材料产品附加值高，行业国内渗透率、集中度提升空间大，国外需求旺盛。玉马遮阳作为功能性遮阳行业领跑者，生产能力出众，业绩有望稳健增长。我们预计玉马遮阳2023-2025 年营业收入为6.65、7.90、9.25 亿元，同比增长21.72%、18.78%、17.09%；归母净利润为1.75、2.07、2.49 亿元，同比增长11.53%、18.29%、20.42%，对应PE 为20.1x、17.0x、 14.1x，给予23 年29.8xPE，目标价16.88 元，维持买入-A 的投资评级。

风险提示：原材料价格持续上升风险、海运费持续上涨风险、产能落地不及预期风险、下游需求不及预期风险。