投资要点

事件：公司披露2023 年中报，上半年实现营业总收入10.12 亿元，同比增长29.4%，实现归母净利润3554 万元，同比下降49.8%；其中Q2 单季度实现营业总收入6.32 亿元，同比增长21.6%，实现归母净利润3370 万元，同比下降48.6%。

Q2 收入增速有所回落，海外业务和装配式构件表现亮眼。上半年营收较快增速主要得益于国际铝模和装配式PC 构件业务大幅增长以及国内铝模租赁平稳增长，其中铝模/防护平台/装配式预制件分别实现收入6.58 亿元/0.86亿元/1.27 亿元，分别同比增长22.3%/13.1%/84.7%，防护平台增速较慢主要是广东省住建厅发布对防护平台建筑施工技改要求影响出租率。Q2 单季度营收同比+21.6%，较Q1 放缓23.2pct，预计主要因地产新开工、施工体量下滑导致国内铝模需求持续承压以及去年同期基数升高。

Q2 毛利率环比改善，但费用投入延续扩张，利润率有待修复。（1）公司上半年整体毛利率为26.7%，同比下降5.0pct，环比2022H2 下降3.7pct，其中铝模/防护平台/装配式预制件毛利率分别为31.4%/4.0%/19.0%，分别同比降5.5/降3.9/升2.2pct，环比2022H2 降0.1/降18.7/降2.9pct。预计铝模板毛利率的下降主要因为需求承压叠加行业竞争加剧导致租赁价格下降，防护平台毛利率下滑幅度较大主要因出租收入减少且成本按照年限计提折旧。Q2 单季度毛利率为28.3%，同比下降4.3pct，但环比回升4.2pct，预计主要得益于铝模租赁价格企稳以及防护平台出租率回升，后续毛利率有望底部修复。（ 2 ） 公司Q2 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为6.9%/5.2%/5.5%/2.9%，同比分别增加1.3/0.9/1.2/1.1pct，销售费用率增加主要因营销人员薪酬和现场服务费增加，管理费用率增加主要因将厂内闲置防护平台对应的折旧计入管理费用，财务费用率增加主要因新发可转债确认利息成本。（3）公司Q2 单季净利率为6.4%，同比-6.6pct，环比回升6.6pct。

经营现金流承压，但固定资产周转率同比改善。（1）公司2023 年上半年收现比为79.5%，同比下降5.2pct，主要受到应收账款回收周期延长的影响，公司2023 年中报应收帐款周转天数为194 天，同比增加67 天。（2）但上半年固定资产周转率为0.61 次，同比增加0.06 次，反映存量铝模等资产利用效率改善。（3）中报合同负债为1.91 亿元，环比基本持平，反映在手订单仍有一定支撑。（4）中报负债率为64.9%，环比小幅增加1.9pct。

盈利预测与投资评级：铝模板景气受地产下行压力影响，有待行业供给侧进一步出清。公司上市后加速国内外布点、扩张产能，延伸爬架、PC 构件等品类，但地产超预期下行导致利润表和现金流阶段性承压，考虑到公司信息化系统赋能下精细化管理能力、客户服务能力位居业内优秀水平，若行业需求回暖或供给侧加速出清，公司收入增速和利润率有望回升。基于铝模板租赁市场景气承压，公司费用投入阶段性扩张，我们预计2023-2025年归母净利润分别为1.46（下调37%）/1.90（下调36%）/2.53（下调35%）亿元，8 月21 日收盘价对应市盈率29/23/17 倍，维持“增持”评级。

风险提示：市场竞争程度超出预期、地产信用风险暴露、海外业务发展不及预期的风险。