投资要点

公司公布2024 年三季报： 2024 年前三季度收入175.11 亿元/yoy+22.39% ， 归母净利润28.43 亿元/yoy+24.32% 。分季度看，24Q1/Q2/Q3 收入分别同比+30.15%/+20.83%/+18.50%，归母净利润分别同比+63.67%/+11.94%/+16.07%，Q3 收入增速环比小幅放缓、符合预期，主因随下游客户补库进程推进补库订单有所减少，以及Q3 人民币汇率小幅升值影响，净利增速略慢于收入主因管理费用率和所得税费用有所提升。

Q3 量增价减，新老客户矩阵多点开花。1）分量价看，前三季度销量1.63亿双/yoy+20.36%，ASP 约107 元/双、yoy+1.7%。24Q1/Q2/Q3 销量分别为4600/6200/5500 万双、分别同比+17.9%/+19.2%/+23.9%，ASP 分别约104/108/110 元/双、分别同比+10.3%/+1.4%/-4.3%，Q3 量增价跌部分源自客户中Vans 订单增长较多，Vans 订单中冷粘鞋占比提升，对ASP形成一定负向影响。2）分客户看，我们判断原前五大客户中Nike、Deckers、Vans 订单表现较好，Puma 受供应链调整影响有所下滑、UA表现相对平淡，其他客户中On、锐步、NB、Allbirds 保持快速增长、收入占比进一步提升，新客户阿迪当前收入体量较小，我们预计25Q1 迎来放量。

Q3 净利率持平略降，仍位于较高水平。1）毛利率：单Q3 毛利率27.01%/yoy+0.54pct、为同期历史新高，环比Q1Q2 有小幅下降，主因越南盾小幅升值和新工厂投产。2）期间费用率：单Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.11/+1.32/-0.20/-0.86pct 至0.26%/5.69%/1.41%/-0.9%，管理费用率有所提升主因业绩增长、计提薪酬绩效增加。3）归母净利率：叠加所得税费用增加（香港子公司增加分红计提），归母净利率同比-0.33pct 至15.98%，盈利能力仍保持较高水平。

盈利预测与投资评级：公司为全球领先运动鞋专业制造商，24 年以来在下游客户补库及新客户订单持续放量带动下业绩持续较快增长，盈利能力保持较高水平。24 年公司已新建2 个越南成品鞋工厂及1 个印尼工厂，预计年内还将新增一个原鞋材厂改建为成品鞋厂，补充产能应对订单需求。公司预计25-26 年在订单驱动下将迎来投产高峰。维持24-26年归母净利润预测38.8/45.1/51.1 亿元，对应PE21/18/16X，维持“买入”评级。

风险提示：订单波动、汇率波动等。