城中村改造首次提级单列，稳增长、稳地产战略意义凸显。城中村改造属城市更新重要一环，以往国家层面多在城市更新大范畴下对城改作出指引，今年以来中央高级别会议多次提及，且7·21 国常会指导意见首次将其提级单列，要求积极推动超大特大城市城中村改造，并召开电话会部署相关举措，顶层政策框架正式落地，同时7·24 政治局会议定调积极推动城改，预计细化支持政策有望陆续出台。在当前经济下行压力较大背景下，城中村改造有望成为稳增长、稳地产重要抓手，战略意义凸显，后续相关政策有望加力推进。

城中村改造模式梳理。1）项目模式：主要分为政府主导、开发商主导、村企合作三大类，其中政府主导的核心优势在于项目推进效率高，前期土地整理周期短，但短期会对地方财政造成一定压力；开发商主导及村企合作模式强调市场运作，较少占用财政资金，但由于缺少政府介入，部分项目推进可能受到阻碍，或因脱离监管导致出现不合规情形。2）土地开发模式：按照政府对一级开发的垄断程度可分为做地收储（政府垄断一级开发，地块需市场化招拍转让）、土地一二级联动（通过协议转让土地使用权保障一级开发主体利益）两大类。3）资金来源：

政府、金融机构、社会资本多元筹资。4）安置方式：以实物、现金补偿为主，仅郑州规定房票等货币化方式安置。

超大特大城市城中村改造有望拉动近10 万亿建安投资。按照自建房占比/城中村密度两类口径测算，我们估算19 个超大特大城市（住建部口径）合计城中村建面约6/11 亿平，如取中值8.5 亿平作为测算结果，基于4500 元/平的单位建安投资（考虑部分项目拆迁比例较低，单位建安投资给予相对偏低假设）、容积率为2 的测算假设，城中村改造有望拉动9.6 万亿建安投资，按8-12 年改造周期对应年均投资规模7969-11953 亿元，占2022 年房地产建安投资总额的10%-15%。考虑到自然资源部9 月发布的低效用地再开发试点（城中村配套文件）包含共43 个城市，且I 型大城市近年来人口持续净流入，部分已跻身特大城市，实际改造范围可能扩容至32 个城市。

后续可期待哪些细化支持政策？1）资金支持：借鉴棚改经验，后续政策可能通过将城中村改造纳入专项债支持范围或设立专项借款（资金可来源于政策性银行发债、PSL）来给予资金支持，同时通过鼓励市场化资金参与保障资金来源充裕。

2）模式优化：本轮改造要求必须实行“净地出让”，广州已出台“做地10 条”优化传统市场运作模式，强化政府主导，有望显著提升前期土地整理效率，缩短开发周期。3）开发模式：此次指导文件指出应结合城中村改造与保障房建设，同时发展各种新业态，预计此轮改造开发模式将趋于综合化，后续各地有望出台保障房、重点产业引入等开发政策。

投资建议：1）设计规划，城改启动需地块规划及建筑设计先行，重点推荐深圳房建设计龙头华阳国际（PE17X，2023 年PE，下同）、上海建筑设计龙头华建集团（PE11X）、城市规划龙头蕾奥规划（PE35X）等。2）开发施工，建筑央国企在城市综合开发建设中具备领先优势和丰富经验，预计是此轮城改主要实施方，重点推荐区位优势显著的地方国企上海建工（PE8X）、隧道股份（PE6X）、安徽建工（PE5X）；央企旗下保障房建设子公司中铁装配。3）检测评估，拆整结合类城改项目需配套房屋质量检测及评估，重点推荐建工检测评估龙头国检集团（PE28X）、深圳瑞捷（PE58X）、上海建科。4）装饰装修，城改提速将显著带动地产后周期的装饰装修等相关需求，重点推荐装饰龙头亚厦股份（PE22X）、金螳螂（PE8X）。

风险提示：城中村改造进程不及预期、政策落地不及预期、测算误差风险等。