事件：公司发布2024 年三季报，前三季度实现营业收入27.17 亿元，同比+5.22%；实现归母净利润2.03 亿元，同比+28.21%；实现扣非净利润1.91 亿元，同比+31.32%。单季度看，24Q3 实现营业收入9.36 亿元，同比-1.11%；实现归母净利润0.68 亿元，同比+35.07%；实现扣非净利润0.67 亿元，同比+57.43%。

冷冻烘焙仍有承压，奶油新品持续增长。分产品看，1）24Q1-3 冷冻烘焙食品收入占比约 58%，同比下降约 7%，下降主要原因为商超渠道影响所致；2）烘焙食品原料（奶油、酱料及其他烘焙原材料）收入占比约 42%，同比增长约30%，主要贡献因素为稀奶油新品的稳健增长，其中奶油类产品在多款UHT 奶油产品带动下营收同比增长超70%。

产品上架调整阶段性影响商超表现，流通、餐饮增长稳健。分渠道看，1）24Q1-3 流通渠道收入占比约 55%，同比增长约11%，主要得益于稀奶油产品驱动及公司对头部经销商的政策支持；2）商超渠道收入占比约 27%，同比下降约10%，主要是公司在核心商超渠道部分产品上架安排调整所致，公司将积极推进新品的储备及上新工作；3）餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比约18%，合计同比增速约20%，主要得益于公司把握烘焙消费渠道多元化的趋势，投入更多资源，积极开拓新渠道客户。

毛利率相对稳定、Q3 控费得当，盈利能力显著优化。24Q1-3/24Q3 公司实现毛利率32.17%/31.34%，同比-0.36/-0.55pcts，毛利率同比略有下滑预计主因奶油相关原料价格上行、奶油产品占比提升。费用方面，24Q3 销售/管理费用率分别为10.52%/6.89%，同比-2.19/-0.98pcts，费率同比下降预计主因公司费用控制得当、严格执行预算、管理效率提升；研发/财务费用率分别为3.60%/0.34%，同比-0.67/+0.15pcts。24Q3 公司实现归母净利率7.25%，同比+1.94pcts；实现扣非净利率7.11%，同比+2.64pcts。

投资建议：公司以大单品、大客户、大经销商为抓手，坚定推进多渠道、多品类发展策略，目前公司第二座UHT 奶油工厂已完成相关测试，Q4 将进入正式生产承担年底旺季高端奶油的生产备货任务；此外持续落实费用控制、优化供应链体系。虽短期受消费需求影响，但公司在这一阶段持续修炼内功，看好后续经营管理效率持续提升。我们预计公司2024-2026 年营收分别为37.7/41.9/46.5亿元，同比+7.6%/+11.3%/+10.9%；归母净利润分别为2.8/3.3/3.8 亿元，同比+286.7%/+16.0%/+15.6%，当前股价对应P/E 分别为22/19/16X，维持“推荐”评级。

风险提示： 原材料价格大幅上涨，新品推广不及预期，需求恢复不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等。