24Q2 收入同比+2.8%。公司24H1 实现收入17.81 亿元，同比+8.88%，归母净利润1.35 亿元，同比+25.03%，扣非归母净利润1.25 亿元，同比+20.66%，剔除股份支付后的扣非归母净利润为1.3 亿元，同比-2%，经营性现金流量净额1.77 亿元，同比转正。其中24Q2 收入8.65 亿元，同比+2.8%，归母净利润0.59 亿元，同比+0.3%，扣非归母净利润0.57 亿元，同比+3.5%，经营性现金流量净额1.57 亿元。

24Q2 扣非后归母净利率同比+0.04pct。24H1 公司毛利率为32.6%，同比-0.29pct，我们认为主要系产品结构变化、部分原材料价格上升所致；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为12.06%/10.86%/0.21%，同比变化分别为+0.13pct/-0.88pct/+0.03pct，管理费用率下降主要系股份支付费用减少所致；扣非归母净利率为7.01%，同比+0.68pct。单季度看，24Q2 公司毛利率为32.61%，同比-1.09pct；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为12.02%/11.64%/0.22%，同比变化分别为+0.05pct/-0.81pct/+0.09pct；扣非后归母净利率为6.61%，同比+0.04pct。

24H2 奶油收入高速增长。24H1 各产品的收入/增速分别为冷冻烘焙食品10.61 亿元/-0.15%、奶油4.33 亿元/+82.74%、水果制品0.77 亿元/-14.06%、酱料1.04 亿元/-2.88%、其他烘焙原材料0.92 亿元/-28.86%。24H1 各产品的毛利率/同比变化分别为冷冻烘焙32.22%/-0.73pct、奶油36.22%/-3.86pct、水果制品31.22%/+0.1pct 、酱料26.75%/+3.32pct 、其他烘焙原料30.21%/+0.41pct。24H1 奶油增长亮眼，我们认为得益于稀奶油行业目前处于快速成长阶段，公司在稀奶油产品市场反馈良好，H1 实现收入超2 亿元。

24H1 创新渠道继续保持较快增长。24H1 各渠道的收入/增速分别为经销9.68亿元/+10.45%、直销7.96 亿元/+71.9%（其中商超5.07 亿元/-5.48%）、零售0.03 亿元/-51.02%、其他0.1 亿元/+33.33%。24H1 公司流通渠道占比接近55%，同比增长近15%，主要是稀奶油产品稳健增长所致；商超渠道略有下降，主要系部分产品上架安排进行周期性调整所致；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比超过15%，同比增速接近25%，主要系公司投入更多资源，积极开拓新渠道客户所致。

盈利预测与估值。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为1.52/1.78/2.29元，可比公司2024 年PE 在13-42 倍。我们认为冷冻烘焙行业中长期的景气度较高，公司是行业龙头，随着消费逐渐复苏，公司业绩有望持续保持较快增长，给予一定估值溢价，按 24 年25-30 倍PE 及15-20 倍EV/EBITDA，计算每股合理价值区间45.53-51.05 元，给予“优于大市”评级。

风险提示。上游原材料价格波动影响；行业竞争加剧等。