公司发布24Q3 季报，前三季度实现营业收入40.18 亿，同比增长17.1%，实现归母净利润4.15 亿，同比下滑28.3%，其中24Q3 收入同比增长14%，归母净利润为-0.69 亿，低于市场预期。

前三季度公司收入的增长主要来自于去年收购的悦江投资（旗下著主要有“姬芮（Za）”和“泊美（PURE&MILD）”两大品牌，公司拥有其51%股权）新增合并收入3.8 亿元，公司原有业务收入同比仅增长5.98%。

毛利率方面，公司前三季度毛利率为73.7%，同比下降2.69pct，主要由于业务结构变化所致，拆分来看：1）悦江投资旗下品牌毛利率为58.37%，拉低了整体毛利率水平；2）公司“薇诺娜（Winona）”及其他主要品牌毛利率为75.34%，同比增长5.98pct。

费用率大幅提升是盈利承压的主要原因。其中：1）销售费用率：前三季度销售费用率同比增长3.3pct 至50%，其中24Q3 同比大幅增长12.7pct 至60.4%，主要系为带动公司与品牌声量提升并为24Q4 全渠道大促活动预热，此外公司主动加大了抖音渠道种草、引流等宣传投入和增加品牌代言、联名活动等广告营销投入。2）管理费用率：前三季度管理费用率同比增长1.3pct 至8.5%，其中24Q3 同比增长4.9pct至13.5%，主要系公司计提员工持股计划的股权激励费用所致。

公司原有主品牌受消费大环境影响增速放缓，同时提前投入销售费用为双十一做准备，导致短期盈利承压，需密切关注公司四季度旺季表现。公司于年初宣布“薇诺娜”品牌进入2.0 时代，从“专注敏感肌”升级至“专研敏感肌”，提供全方位的敏感肌护理解决方案，此外公司的多品牌建设也正在推进，期待后续消费回暖和公司本身经营改善带来的盈利弹性。

根据三季报，我们调整盈利预测，预计公司24-26 年每股收益分别为1.71、2.31 和2.37 元（原 2.36、2.82 和3.27 元），DCF 目标估值58.84 元，下调公司评级至“增持”。

风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、新品拓展不及预期等