事件：公司发布2024 年三季报：2024Q1-Q3 公司实现营收40.18 亿元，同比+17.09%，实现归母净利润4.15 亿元，同比-28.39%，实现扣非净利润3.41亿元，同比-32.81%。单Q3 来看，公司实现营收12.13 亿元，同比+14.04%，实现归母净利润-0.69 亿元，同比-153.41%，实现扣非净利润-0.78 亿元，同比-158.23%。

盈利分析：品牌销售结构变化&营销投入加大，盈利能力下滑。2024Q1-Q3 毛利率73.73%，同比-2.7pct，净利率10.07%，同比-6.4pct。费用端来看，2024Q1-Q3 销售/管理/研发费用率分别为50.03%/8.45%/4.97%，同比+3.3/+1.3/-0.3pct。悦江投资旗下Za 和泊美2024Q1-Q3 实现营收 3.8 亿元，销售毛利率约为 58.37%；按去年同期统计范围，薇诺娜及其他主要品牌2024Q1-Q3 实现营收36.37 亿元，同比增长约5.98%，销售毛利率约为75.34%。毛利率下降因品牌结构变化以及各类运营费用阶段性上升的综合影响所致。此外，为带动品牌声量提升并为2024 年第四季度全渠道大促活动预热，公司主动加大了抖音渠道种草、引流等宣传投入和增加品牌代言、联名活动等广告营销投入，销售费用因此增加；管理费用增加主要系公司计提员工持股计划的股权激励费用所致；多因素影响下Q3 盈利能力下滑，业绩承压。

坚持多品牌矩阵战略，引领双增长曲线。公司采取多品牌分层策略，主品牌薇诺娜继续专注于敏感肌肤领域，推出第二代特护霜、“时光修护防晒乳”系列新品、首推新型次抛精华“311 次抛”等；薇诺娜baby 专注于婴幼儿护肤领域，新品牌瑷科缦和贝芙汀差异化卡位高端抗衰和精准祛痘高潜赛道，资润专注于干燥性皮肤护理，控股悦江投资ZA、泊美完善大众市场矩阵，品牌矩阵基本形成，共同助力第二增长曲线开启。

投资建议：公司主品牌薇诺娜开启2.0 时代，持续拓圈开启敏感肌+功效增长曲线，多品牌强化差异共同助力第二增长曲线开启，我们预计公司 2024-2026年收入为64.74/76.56/89.55 亿元，归母净利润为7.71/10.57/12.71 亿元，对应PE 分别为23/17/14 倍，维持“增持”评级。

风险提示：行业景气度下行风险；市场竞争加剧风险；新品推广不及预期；化妆品政策变动风险。