事件：公司发布2023 年年报及2024 年一季报，2023 年公司实现营收9.55亿元，同比+9.95%；归母净利润8951 万元，同比-4.07%。其中，23Q4 实现营收2.47 亿元，同比+12.02%；归母净利润2344 万元，同比+58.21%。

此外，公司24Q1 实现营收2.54 亿元，同比+5.84%；归母净利润3597 万元，同比+52.99%，业绩弹性逐季释放。同时，公司发布第一期员工持股计划。

收入稳步扩张，直销渠道快速扩容：从产品端看，2023 年公司奶油/巧克力/果酱/香精香料/其他收入分别同比+8.5%/+4.96%/+19.55%/+11.75%/+386.98%，其中奶油作为第一大品类（收入占比90.83%）量价齐升，销量同比+5.94%，吨价同比+2.45%，推动公司收入规模稳健扩张；其他业务收入高增主要系展会服务以及销售原材料等收入增加。从渠道端看，2023 年公司经销/直销渠道收入同比+7.39%/+30.25%，直销渠道的快速增长推测受益于国内连锁餐饮及茶饮快速扩张，公司积极开拓相关大客户所致。

成本大幅改善，利润弹性持续释放：2023/23Q4/24Q1 公司实现毛利率35.07%/37.15%/38.04%，分别同比+2.09/+6.31/+3.70pcts，其中2023 年公司核心油脂原料采购均价同比-30.26%，成本弹性逐季释放。销售费用率整体平稳，2023/23Q4/24Q1 分别同比+0.80/-0.85/+0.18pct；管理费用率小幅上升，分别同比+0.93/+0.06/+0.07pct，主要系差旅及折旧费用增加；研发费用推测受益于规模效应，同比-0.34/-1.28/-0.03pct；财务费用方面，23 年受汇率波动导致汇兑收益减少及厂房租赁利息支出增加影响，分别同比+0.71/+0.53/-1.29pcts。整体来看，公司归母净利率2023/23Q4/24Q1 分别同比-1.37/+2.77/+4.36pcts，达9.38%/9.48%/14.15%，利润弹性充分显现。

员工持股计划振奋人心，产能陆续释放支撑目标实现：公司第一期员工持股计划制定3 年考核目标，24-26 年营收目标为11.5/14.5/19 亿元，对应收入增速分别为20%/26%/31%，增速目标逐年提升体现公司未来发展信心。计划覆盖高管及核心骨干不超过18 人，绑定核心人员利益，凝聚管理层信心。而公司产能扩张逐步落地投产，有望为激励目标提供坚实支撑。

其中，规划产能6 万吨的华南生产基地粤海融工厂已于2024 年Q1 投产，印度工厂第二条生产线以及9.4 万吨未来食品产业园均在积极推进建设中，24-25 年有望逐步投产。此外，公司积极推进海外市场开拓，23 年分别在菲律宾、土耳其、马来西亚设立销售子公司，并加快周边市场开拓，未来海外市场有望成为公司加速成长的重要抓手。

盈利预测与投资建议：考虑到公司扩产节奏以及产能爬坡和市场推广带来相关费用，我们下调24-25 年归母净利润，预计24-26 年公司归母净利润为1.28/1.70/2.23 亿元（ 前次24-25 年为1.50/2.09 亿元）， 同比+43%/+32%/+32%，对应EPS 为1.42/1.88/2.48 元，给予2024 年30 倍PE，对应目标价42.68 元，维持“买入”评级。

风险提示：原材料成本大幅上涨风险；新品动销不及预期风险；下游需求不及预期的影响；行业竞争加剧风险；食品安全风险