事件：公司发布2023 年半年报，23H1 实现收入4.74 亿元，同比+13.09%；归母净利润0.48 亿元，同比-6.65%；扣非归母净利润0.39 亿元，同比-2.13%。其中23Q2 实现收入2.33 亿元，同比+14.51%；归母净利润0.25 亿元，同比+26.57%；扣非归母净利润0.19 亿元，同比+20.86%。

产品矩阵渐丰，海外持续布局

分产品来看，23H1 奶油/巧克力/果酱/香精香料分别实现营收4.4/0.15/0.16/0.04 亿元，同比+13.5%/-5.6%/16.9%/1.5%，其中量分别同比+6.2%/-16.0%/+52.4%/-14.1%，价分别同比+6.8%/12.3%/-23.3%/18.1%，奶油类增长主要系传统植脂、混合脂等存量产品不断精进，焕新亮相“奶油家族”系列新品，推出牛奶奶油，并推出新品抢占高端稀奶油市场，带来新增量。分渠道来看，23H1 经销/直销模式分别实现营收4.1/0.6 亿元，同比+11.6%/24.0%，经销渠道需求恢复进度略低于预期，短期承压，直营受大B 客户拉动增速亮眼。公司不断开拓新市场，挖掘潜力市场，经销商数量稳定在773 家，积极进行海外产业布局和营销体系建设，拓展海外市场。

成本压力渐缓改善毛利率表现

23H1 实现毛利率34.5%，同比+0.03pct，奶油/巧克力/果酱/香精香料分别为35.1%/20.6%/34.2%/32.1%，同比-0.2/2.2/4.8/-1.7pct，原材料成本压力逐步减缓，但低毛利产品增速较快/占比提升拉低整体毛利率表现。23Q2 实现毛利率34.7%，同比+2.1pct，销售/管理/研发费用率分别为16.5%/7.9%/3.6%，同比+2.9/1.7/-0.5pct，销售费用率增长主要系展会费用提升/销售团队扩产/差旅费用增长，华南工厂配套费用投入导致管理费用率提升，综合实现归母净利率10.7%，同比+1.0pct，盈利能力稳健。

发挥研发优势，深化全球战略布局

产品端，公司通过新建科研中心、招募高级研发人才等措施促进研发能力的进一步提高，实现对原有产品矩阵的丰富和优化，并有望在新品研发方面实现突破创新，推出爆款产品。渠道端，加大经销商渠道投入，实现渠道的细分和深耕，进一步挖掘存量市场潜力，在传统烘焙零售渠道基础上积极拓展茶饮、商超等新渠道，打开新的市场增长点。地域方面重点开发相对薄弱地区市场，并加快俄罗斯、马来西亚等周边国家的市场开拓步伐，实现全球化战略布局。展望下半年，我们预计公司有望在产品创新、渠道拓展、产能扩展的大方向下，增长潜力进一步释放。

投资建议：

我们预计公司2023-2025 年的收入分别为10.5/12.4/14.6 亿元，净利润分别为1.2/1.6/2.0 亿元，上调至买入-A 的投资评级，6 个月目标价为48.91 元，相当于2023 年38x 的动态市盈率。

风险提示：原材料成本波动超预期，市场需求波动，食品安全风险等