投资亮点

首次覆盖上能电气（300827）给予跑赢行业评级，目标价60.00 元，基于P/E估值法，对应2025 年23xP/E。理由如下：

产业链跌价叠加海外发电结构调整，电站装机需求快速增长，公司集中式逆变器优先受益。24 年组件均价0.8 元/W，同比下滑44%，我们预期国内地面光伏电站全投资收益率达到10%。收益率提升带动电站需求增加，我们预期24/25 年全球装机470GW/500GW，其中集中式装机预期达到225/248GW。我们认为中东及印度电站新增装机有望超预期。

消纳压力下配储需求提升，大储装机高增推动公司储能逆变器销售上量。我们预期24/25 全球储能装机72/92GW，同比增长63%/31%；其中国内储能装机为36/44GW，同比增长65%/20%；海外储能装机为36.4/51.5GW，同比增长61%/42%。储能装机增速预期高于光伏装机增速预期，系光伏系统补配储能和独立储能两类项目装机增长较快所致。

公司国内电站中标份额位居前列，海外电站订单逐步攀升，2025 年市占率有望突破5%。国内市场中，1H24 中标规模14.86GW，创历史新高。海外市场中，公司于2023-2024 年先后与沙特、美国签订光伏逆变器及储能逆变器供应框架协议，同时在欧洲地区拓展分布式户用项目。

公司海外收入占比提升推动利润率逆势增长，今年1-3Q 综合毛利率达到25.32%，同比提升6ppt，归母净利润同比增长45%至3 亿元。2023年海外收入占比14%，1H24 海外收入占比提升至25%，我们预计2025年海外收入占比有望进一步提升；毛利率方面，根据我们测算，光伏逆变器海外销售毛利率较国内高5-10ppt，储能逆变器海外销售毛利率较国内高10-15ppt，我们认为受益于海外出货增加，及储能逆变器需求增速较高，公司利润格局有望持续向好。

我们与市场的最大不同？市场认为公司主要面向国内电站市场盈利水平低，但我们认为2024 年光储产业链上游跌价有望释放利润空间带动公司盈利能力向好，且需求大幅扩张进一步驱动公司业绩高增，值得重点关注。

潜在催化剂：公司海外招投标表现超预期，海外光储市场增长超预期。

盈利预测与估值

我们预计公司2024-2025 年EPS 分别为1.53 元、2.59 元，CAGR 为70%。

给予跑赢行业评级，P/E 估值给予目标价60 元/股，对应2025 年23 倍P/E，较当前股价有27%上行空间，当前股价对应2024/2025 年31/18.2 倍P/E。

风险

光储装机不及预期，行业竞争加剧风险，海外贸易政策及汇率波动风险。