事件描述

玉禾田2022 年Q1 实现营业收入12.75 亿元，同比增长7.7%，归母净利润1.29 亿元，同比减少14.3%，扣非归母净利润1.28 亿元，同比减少13.7%。

事件评论

疫情补贴仍有高基数影响，Q1 表观净利润有所下滑。受疫情影响，公司2021Q1 仍享受6%增值税减免（从Q2 开始取消），故2021 年Q1 收入及利润基数仍较高，剔除此影响，公司实际1 季度收入增速约14.2%((7.7%+1)*(1+6%)-1)。收入增速略低于预期，主要原因在于公司2021 年新增订单转结收入较少，根据招投标数据，公司2021 年新增环卫服务年化金额6.69 亿元（2020 年新增订单金额接近10 亿元），环卫服务项目进场速度一般较快，2021 年订单对2022 年收入弹性相对较弱。

毛利率随项目成熟持续提升，费用率维持稳定。公司2022Q1 综合毛利率为23.7%，由于高基数原因，相比2021Q1 的25.7%略有下滑，但相比2019Q1 的19.6%提升明显，环比2021Q4 也有所提升，表明随着项目进场后逐渐成熟，项目实现了逐步优化，带来毛利率长期缓慢提升。公司2022Q1 期间费用率为8.07%，基本维持稳定，同比仅提升0.19pct，其中管理及研发费用同比提升0.28pct 至6.42%，销售费用率同比提升0.10pct至0.87%，财务费用率同比下降0.19pct 至0.77%。现金流持续优化，公司2022Q1 收现比为89.11%，相比2019Q1 和2020Q1 的79.24%和82.59%有明显提升，主要原因在于环卫服务作为行业刚性需求，其支出一般在年初列入地方政府一般公共预算，支付较为及时。

2022Q1 新增市政环卫订单年化金额约1.4 亿元，行业竞争有所加剧。根据我们招投标不完全统计数据显示，2022Q1 公司中标市政环卫项目共9 个，合同总金额4.0 亿元，年化金额1.4 亿元，均为3 年内短期项目合同。新增年化订单相比2021Q1 年的1.3 亿元略有增长。未来来看：1）环卫市场化率目前已经超过60%，未来行业新增市场化订单相对有所放缓；2）部分物业服务企业开始切入市政环卫服务赛道，行业竞争或有所加剧。

头部企业拿单层面仍有一定竞争优势，假设公司市政环卫项目2022-2024 年订单年化金额分别新增7 亿元，预计公司2022-2024 年归母净利润分别为5.7、6.7 和7.7 亿元，同比增速分别为21.0%、17.4%和14.8%，对应PE 分别为9.1x、7.7x 和6.7x，维持“增持”评级。

风险提示

1、环卫市场化进度低于预期；

2、公司未来订单签订情况低于预期。