公司主营农药原药，供应多种杀虫杀菌除草剂。广康生化专业从事农药原药、中间体、制剂的研发、生产和销售，是国内琥珀酸脱氢酶抑制剂（SDHI）、三氯甲基硫类杀菌剂、联苯肼类杀螨剂、拟除虫菊酯类杀虫剂的主要供应商之一。公司采取“差异化、小众化”的产品竞争策略，主要产品如联苯肼酯、克菌丹、灭菌丹、土菌灵、萎锈灵等均是小众产品，全球年产量不高，生产厂家少，但销售价格及毛利率较高，这种竞争策略为公司保持了行业内较高的市场占有率和毛利率。

下游需求不断增长，行业地位领先。公司联苯肼酯年产能750 吨，位居全国第一，克菌丹与灭菌丹共用4000 吨年产能，为国内最大的克菌丹原药生产企业和国内唯一一家灭菌丹原药生产企业，萎锈灵年产能800 吨，为全球最大的萎锈灵生产企业。其中，联苯肼酯是第四大杀螨剂，我国是全球联苯肼酯用量最大的市场，下游需求增长较快，生产企业少；SDHI 类杀菌剂为全球第三大杀菌剂产品类型，2014-2019 年的复合年增长率为8.5%，市场发展空间较大；克菌丹是全球第二大保护性杀菌剂，市场分布广泛。

部分原材料价格上涨，影响公司净利润。2020-2022 年，公司营业收入为4.52、6.51、6.60 亿元，同比增长4.04%、43.95%、1.34%，受益于下游需求增长，扣非归母净利润为7392、9921、9667 万元，同比增长59.79%、34.21%、-2.56%，公司销售毛利率分别为38.58%、31.61%、29.28%，同比增加8.37、-6.97、-2.33 个百分点，主要是因为原材料价格上涨。2023H1 营业收入为2.62 亿元，较上年同期下降13.07%，扣非归母净利润为2859 万元，同比下降35.59%，主要是去库存困难导致客户采购量减少，同时原料价格和产品的价格下降不同步导致毛利率降低。

募投项目扩大产能，增强杀菌剂品类。公司募投项目“年产3500 吨特殊化学品”将新增乙氧呋草黄规划产能2000 吨/年，新增啶酰菌胺产能500 吨以进一步扩大公司在SDHI 类杀菌剂上的竞争优势，并培育新产品啶酰菌胺、种菌唑、苯酰菌胺等杀菌剂。募投项目完工后，预计达产年份可实现营业收入10.14亿元，净利润可达1.67 亿元。

盈利预测。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为0.48、0.89、1.24亿元，对应 EPS 分别为0.64 元、1.21 元、1.68 元。参考同行业公司，我们给予公司2024 年PE 20-22 倍，对应合理价值区间24.20–26.62 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。

风险提示。产品价格波动，原材料价格上涨，募投项目新增产能难以消化。