事件：公司发布2024 年三季报，前三季度实现营收30.5 亿元，同比+21.8%；实现归母净利润2.4 亿元，同比+29.5%；实现扣非归母净利润2.4 亿元，同比+28.1%。其中24Q3 实现营收10.6 亿元，同比+10.4%；实现归母净利润0.9 亿元，同比+1.6%；实现扣非归母净利润0.8 亿元，同比-3.8%。

Q3 中国区收入增长或略承压，海外延续亮眼表现。24Q3 公司营收同比+10.4%，我们预计内生业务增长稳健，BF 随产能利用率提升保持较高增速。分地区来看，中国区因需求偏弱预计略有压力；欧洲区有望稳健增长；美洲区在低基数下或实现较高增长；新域市场或保持亮眼增速。

毛利率或受产品结构影响，所得税带来正向贡献。24Q3 公司毛利率同比-1.6pct 至29.6%，我们预计主要受客户结构影响，中国区同类型客户毛利率同比仍保持稳定。24Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.1/+1.0/-0.1/+0.9pct 至7.3%/9.4%/3.0%/2.6%，管理费用率小幅提升，财务费用提升或主要受汇兑损益影响。此外24Q3 所得税为-305 万元（23Q3 同期为1423 万元）带来正向贡献，预计主要原因为BF 递延所得税增加。综合来看，24Q3 表观归母净利率/扣非归母净利率同比-0.7pct/-1.1pct 至8.1%/7.7%。根据少数股东损益测算，24Q3 BF 净利润（含摊销费用）为-2979 万元，亏损环比小幅收窄；内生净利润同比增长12.8%。

Q4 收入冲刺全年股权激励目标，BF 盈利改善贡献利润弹性。根据股权激励目标，2024 年公司目标实现营收43.1 亿元，则24Q4 目标收入增速17.1%，较24Q3 收入增速+10.4%显著提速，我们认为公司员工在激励下保持强动力，在海外业务高增长拉动下有望冲刺实现全年目标。利润端来看，BF 随着产能爬坡、设备优化、管理团队调整等，在降本增效和订单增长上或取得更大成效：（1）9 月明胶软胶囊产能利用率超过60%，10 月个护产能利用率提升至70%；（2）三季度BF 个护核心管理团队到位，中国供应链和技术人员前往支持，近两个月个护运营显著改善，设备自动化率及生产效率显著提升，已建立生产计划体系。我们认为BF 亏损为短期影响公司表观业绩的重要因素，24Q4 内生业务净利率有望维持稳定，BF盈利有望逐季修复，贡献利润弹性。

投资建议：考虑到中国区需求偏弱、BF 短期盈利承压，略下调盈利预测，预计2024-2026 年实现归母净利润3.7/4.6/5.5 亿元，同比+31.5%/24.3%/20.6%，当前股价对应PE 为18/14/12x，维持“增持”评级。

风险提示：需求复苏不及预期、行业竞争加剧、BF 盈利改善不及预期。