事件：

公司发布2023 年三季报，2023 年前三季度实现营业收入7.2 亿元，同比增长18.75%；归母净利润0.67 亿元，同比下降1.6%，扣非后归母净利润0.61 亿元，同比增长7.87%。

单Q3 而言，2023Q3 实现营业收入2.78 亿元，同比增长16.58%；归母净利润0.28亿元，同比增长2.01%，扣非后归母净利润0.26 亿元，同比增长0.28%。

点评：

销售投入成效显现，收入保持良好增长态势

公司自2022Q4 以来增大在销售侧的投入，22Q4-23Q3 连续四个季度销售费用同比增速分别为17.86%、30.71%、38.96%、25.54%。公司2023Q3 在宏观经济环境承压的情况下仍保持了较好增长，我们认为公司的逆势扩张策略获得了一定成效。

毛利率逐步回升至正常水平，原材料涨价对成本端的影响逐步消除公司2023Q3 单季度毛利率69.68%，较2022Q3 毛利率同比提升0.12pct，较2023Q2 毛利率环比提升4.64pct。受到原材料涨价影响，公司2022 上半年毛利率水平出现一定波动，随着前期高成本库存逐步消化，我们认为公司的毛利率已基本回升至正常水平。

多产品市场地位领先，盈利能力稳健

根据IDC 报告，公司应用交付产品在2023 年上半年中国应用交付市场中份额排名第三，稳居行业前端；公司防火墙在性能、安全可靠性、基础能力上获得五星级评价，其余各项均领先于行业标准；公司抗DDoS 产品在2022 年成功蝉联中国抗DDoS 硬件安全产品市场份额前三。

我们认为公司领先的产品力为公司稳健的盈利能力奠基。公司2023 前三季度实现净利率9.31%，在网络安全行业收入呈现季节性特征（大部分收入于Q4 确认）的背景下，展现出稳健的盈利能力。

盈利预测与估值分析

考虑到公司在销售侧的逆势投入已初现成效，Q4 收入增长有望维持，但同时考虑到宏观环境的复苏情况以及公司在销售费用侧的投入会对短期利润和现金流造成一定影响，我们调整此前预测，预测公司2023-2025 年营业收入为10.39、12.77、15.56 亿元，归母净利润2.14、2.92、3.77 亿元。参考2023 年10 月25 日收盘价，对应PE 为43、32、25 倍，维持“买入”评级。

风险提示

下游客户预算投入不及预期；市场需求发生结构性变化；技术失密和核心技术人才流失；竞争导致毛利率降低。