投资要点

Q3 收入同比减少31%，御泥坊渠道调整致单季度亏损1144 万1）24Q1-Q3：收入30.4 亿元，同比减少10%，归母净利0.94 亿元，同比减少48%，扣非归母1.1 亿元，同比减少45%；

2）单Q3：收入7.5 亿元，同比减少31%，归母净利亏损1144 万元，去年同期盈利3761 万，扣非归母亏损1164 万元，去年同期扣非归母4770 万。

收入端下滑主要因御泥坊线下渠道收缩、大众线小品牌及部分盈利能力不佳的代理品牌战略性收缩；利润亏损主要因御泥坊清退线下人员，消化退货导致。

盈利能力：毛利率+8pp，期间费用率上升较多1）24Q1-Q3：毛利率63.1%，同比+5pp，净利率3.2%，同比-2pp，销售/管理/研发费用率分别为49.5%/4.8%/1.9%，同比分别+6pp/+1pp/持平;2）单Q3：毛利率68%（同比+8pp，环比+6pp），净利率-1.5%（同比-5pp，环比-7pp）， 销售/管理/研发费用率分别为57.4%/5.2%/3.4%， 同比分别+8pp/+4pp/+2pp。

Q3 销售费用率同比增加8pp，主要因部分品牌费用过程指标达到预期，但最终销售转化不及预期。此外，Q3 前置了部分双11 预热费用，如美斯蒂克、PA 品牌欧洲溯源、EDB 抖音线下音乐节、法国EDB 的奥运会宣传推广等。

高端高奢品牌增长显著，全球化高奢美妆品牌管理集团初具雏形截至目前公司已拥有3 个高端美妆品牌，未来公司将聚焦资源在高端高奢品牌。

1） 伊菲丹：线上高增+海内外线下渠道拓展。伊菲丹今年以来在天猫、京东日销增速超50%，抖音自播板块增速超50%，达播持续稳定发展，品牌势能持续提升。此外线下渠道拓展进一步加快，目前中国区已开业6 家直营店，均为顶级高奢百货，海外高端百货、免税及SPA 渠道也持续拓展中。

2） PA：于23 年下半年正式在中国市场发力营销，精准切入修护抗衰赛道，目前已实现了爆发式增长，表现亮眼。

3） RéVive：公司于10 月刚完成收购的美国高奢护肤品牌，成立于1997 年，起源于曾获诺贝尔奖的EGF，经多次改良后现以与EGF 有关的三种寡肽为主要成分。目前线下在美国多数核心超高端渠道均有布局，中国已进入北京SKP、西安SKP 等高端渠道；线上通过独立站、第三方电商平台进行销售。

盈利预测与估值

公司逐步确立起高端化、全球化战略，本季度对大众线品牌进行了战略调整，集中资源发展高端品牌，长期来看业务结构优化将有助于公司持续健康发展。有望推动业绩持续增长。我们预计24-26 年公司收入为41.8/46.2/50.2 亿元，同比分别-7%/+11%/+9%；归母净利润分别为2/3.1/3.7 亿，同比分别-32%/54%/21%。当前市值对应PE 分别为24/15/13 倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期等。