Q2 收入持续承压，业绩同比修复。2024H1 公司实现营收34.7 亿元，同比-20.0%，其中防水卷材/防水涂料/防水工程施工分别实现收入18.2/9.6/5.4亿元，同比-19.7%/-10.7%/-26.5%，实现归母净利0.94 亿元，同比+54.9%，扣非归母净利0.42 亿元，同比-21.9%，EPS 为0.08 元/股，并拟10 派0.8元（含税），其中非经常性损益0.52 亿元，同比增加0.45 亿元，主因应收减值计提冲回，及诉讼货款回收对应赔款收入增加营业外收入。Q2 单季实现营收19.9 亿元，同比-19.6%，归母净利0.41 亿元，上年同期为0.03 亿元，扣非归母净利0.18 亿元，同比+47%，受需求下滑及公司基于稳健经营和风险考虑，主动控制发货影响，收入同比持续承压，同时减值计提有所减少及先进制造业增值税加计抵减和政府补助带来其他收益增加，业绩同比修复。

毛利率明显改善，费用率同比提升。2024H1 实现综合毛利率23.5%，同比+2.3pp，其中Q1、Q2 单季度毛利率分别为23.8%/23.2%，同比+2.2pp/+2.4pp，受公司持续优化产品结构及降本增效贡献，毛利率同比改善；分产品看，防水卷材/防水涂料/防水工程施工毛利率分别为21.0%/33.9%/13.8%，同比+1.1/+9.0/-0.3pp。2024H1 期间费用率17.3%，同比+2.3pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别+1.45/+0.62/+0.49/-0.24pp，受收入同比下滑影响，费用摊薄效应减弱，同时受同时加大民建市场及新产品新业务开拓，销售费用同比增加3.9%，可转债计提利息增加带来财务费用同比增加18.0%付款结构影响现金流，收现比改善，应收规模同比降低。2024H1 公司实现经营活动净现金流-14.3 亿元，较上年同期净流出增加6.8 亿元，收现比/付现比分别为0.92/1.46,上年同期为0.83/1.03，现金流仍待修复，主因公司司基于资金状况及综合成本考虑，提高对供应商现金支付比例，减少票据结算比例，使得内原材料采购支付的现金大幅增加、付现比提高所致。截至2024H1应收票据及应收账款合计47.3 亿元，较上年同期减少9.9 亿元，较年初增加5.7 亿元，主要系控股子公司丰泽股份自2024 年4 月重新并表及公司给予部分渠道客户年内正常授信，同比减少主要受益公司持续加强货款回收。

风险提示：地产复苏不及预期；原材料价格大幅上涨；应收账款回收风险投资建议：积极调整改善盈利，中期受益格局持续改善，维持“优于大市”公司积极调整，坚持高质量发展，持续优化收入结构，多措并举降本控费，盈利能力已呈现一定改善，考虑行业持续加速出清带来供给格局持续优化，公司作为头部企业未来有望进一步受益。考虑到需求持续疲弱，下调盈利预测，预计24-26 年EPS 为0.18/0.28/0.39 元/股，对应PE为23.7/15.0/10.8x，随着增长逐步回归正轨，盈利有望进一步修复，维持“优于大市”评级。