事项：

公司发布2024年中报，实现营收34.7亿元，同比减少20.0%，实现归母净利润0.9亿元，同比增长54.9%，位于此前业绩预告中间水平（0.8-1.2亿元）；扣非归母净利润0.4亿元，同比减少21.90%。其中，2024Q2实现营收19.9亿元，同比降19.6%，归母净利润0.41亿元，高于上年同期的0.03亿元。公司拟定2024年中期利润分配方案为每10股派发现金股利人民币0.80元（含税）。

平安观点：

非经常性损益贡献利润，毛利率同比改善。期内公司归母净利润同比增长，主要系前期信用风险减值计提冲回、理财收入等带来非经常性损益0.5亿元。上半年行业需求延续承压，叠加公司审慎经营、控制中高风险客户发货，导致收入同比下滑20%。毛利率方面，得益于公司产品结构优化及降本增效，期内毛利率同比提升2.3pct至23.4%。期间费用方面，因研发与管理费用减少，期间费用同比减少0.5亿元至6亿元，但收入降幅较大导致期间费率同比提升2.3pct至17.3%。期内信用减值同比减少0.3亿元至1.3亿元。

防水涂料毛利率改善明显。分产品看，防水卷材、防水涂料、防水工程施工收入增速分别为-19.7%、-10.7%、-26.5%，毛利率分别为21.0%、33.9%、13.8%，同比+1.1pct、+9.0pct、-0.3pct。

付现比提高影响经营性净现金流。期内经营活动产生的现金流量净额同比减少6.8亿元至-14.3亿元，主要因公司基于资金状况及综合成本考虑，提高对供应商现金支付比例，减少票据结算比例，致使期内原材料采购支付的现金大幅增加。投资活动产生的现金流量净额6.05 亿元，较上年同期增加187.1%，主要系期内公司理财产品到期收回的现金增加所致。

期末应收账款47.1亿元，较期初增加14.4%，主要系控股子公司丰泽股份自2024年4月重新并表，以及公司给予部分渠道客户年内正常授信所致。

投资建议：维持公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为2.2亿元、3.5亿元、4.2亿元，当前市值对应PE分别为22倍、14倍、11倍。随着行业基本面逐步筑底改善，公司兼具品牌、渠道与产品优势，未来仍具备一定成长性，且股价已调整较多，维持“推荐”评级。

风险提示：（1）地产销售开工恢复、基建需求落地低于预期：当前地产基本面偏弱，若后续销售、开工持续大幅下行，将影响防水行业需求；基建同理，若后续实物需求落地低于预期，亦将加剧防水需求压力。（2）防水新规落地不达预期：住建部防水新规因政策涉及面广、房企资金压力紧张、监管存在一定难度，存在新规执行落地较慢、防水需求放量不及预期的风险。（3）原材料价格继续上涨，制约行业利润率：若后续油价继续上涨，带动沥青、乳液、聚醚等原材料继续涨价，加剧公司盈利压力。（4）应收账款回收不及时与坏账计提风险：若后续地产资金环境与房企违约情况未出现好转甚至恶化，将导致应收账款回收不及时、坏账计提压力增大的风险，拖累公司业绩表现。