投资要点：

4 月20 日，英搏尔发布2022 年年报，及2023 年一季报。22 年，公司实现营业收入 20.06亿元，同比+105.5%；实现归母净利润 2460.15 万元，同比-47.5%；扣除非经常性损益后净利润为-2,899.21 万元，同比-317.8%。23Q1 营收约2.58 亿元，同比-26.9%；归母净利润亏损约784 万元，同比-142.5%。由于成本及资产减值压力导致利润表现低于市场预期。

2022 年盈利下滑主要系资产减值、成本压力所致，展望23 年压力将明显释放。2022 年公司按审慎原则计提各项资产减值准备1.25 亿元（其中主要为威马汽车和雷丁汽车，合计计提信用减值准备 1.01 亿元）。同时去年由于原材料成本的大幅波动，公司为客户保供做了大量库存端备货而拖累了产品毛利率修复。展望今年，高价原材料库存已经在去年消化完毕，今年包括硅钢片、IGBT、永磁体等都已经进入降价通道。同时减值损失也已经做了较为充分和大面积的覆盖。轻装上阵的状态有助于企业盈利触底反弹。

平台化能力建设初具雏形，下半年有望超预期增长。2022 年公司总成类产品收入占比超60%，其中驱动总成收入5.6 亿，同比+156.3%；电源总成出货57.3 万套，营收6.7亿，同比+138.1%。今年将继续加大自动化产线投入，为“集成芯”需求爆发提供充足产能。今年公司将在已有产线的基础上再投建满足中高端需求的电驱总成（30 万套）及电源总成（60 万套）生产线。今年形成40 亿产值，明年60 亿产值的产能规模。

持续高研发投入正结出累累硕果，为行业内卷构筑壁垒。公司研发费用率维持7.5%-9%的高位，去年股权激励费用中亦有近60%支付给研发人员，显示出公司对研发投入的高度重视。而今年我们将看到包括铝转子交流异步电机、混动双电机控制器，以及商用车电驱动产品的面世。这些都将支撑公司下一步业务的开拓以及营收增长。

未来可期，冲击百亿营收。公司当前产能布局充分，有望在2025 年实现国内产值80亿，海外产值20 亿的中期目标。随着定点项目的逐步落地，看好中期发展潜力。

投资分析意见：技术降本是中国制造业实现弯道超车的更优解，而英搏尔的“集成芯”方案正是这一趋势的体现。我们预计在行业降本诉求迫切的当下，公司的产品有望快速获得客户认可，并在竞争激烈的电驱动市场占据一席之地。综合考虑原材料成本改善，需求兑现的节奏波动等因素，下调23-24 年营收由37/52 亿至28/40 亿元；新增2025 年营收62 亿元。下调23-24 年归母净利由2.5/3.8 亿至1.5/3.0 亿元；新增2025 年盈利预测4.3 亿元。对应当前PE 为32/16/11 倍，参考可比公司（欣锐科技、巨一科技、方正电机、汇川技术）Wind 一致预期，23/24 年估值平均为27/19 倍，相对空间近20%。考虑到公司明后年的高增速有望获得的估值溢价，以及下游需求复苏带动板块整体的投资机会，维持公司买入评级。

风险提示：价格战持续恶化、原材料成本波动、下游新能源需求萎缩。同时，公司已经于4/28 日答复深交所关注函，内容主要涉及分配预案合理性方面事项，敬请关注风险。