报告摘要：

园林行业第一增长曲线回顾与复盘。作为工程类业务，园林业务的核心特点为垫资，规模增长时需持续增加外部融资保障经营活动有序运行。

因此复盘历史，PPP 模式的兴起与衰落加剧了垫款对园林工程的影响，从而形成三阶段走势：⑴稳健发展期（2016 之前）：特点为营收规模增长，负债率相对稳健；⑵负债率攀升期（2016-2018）：特点为营收规模增长，负债率攀升；⑶规模衰退期（2018 之后）：特点为营收规模衰退，负债率维持高位。

展望未来，建材价格回落+稳增长预期升温带来需求边际改善，专项债发行提速带来资金端利好。从项目成本来看，建材价格回落明显，受压制的需求将逐渐释放。从政策表态来看，稳增长预期正在逐渐升温，经济工作会议指出2022 年要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，确定要“适度超前开展基础设施投资”。从专项债来看，2021H2 开始发行提速，1.46 万亿提前批专项债额度已经下达，从资金端支撑园林行业。

展望未来，CCER 重启在即，园林企业有望收获第二成长曲线。碳中和背景下，2021 年7 月全国碳交易市场正式运行，CCER 重启正式提上日程。CCER 作为配额的替代品，目前可以抵消5%配额的清缴。在CCER项目中，林草碳汇项目作为成本最低的负排放机制，叠加生态环境的正面效应，发展前景广阔。据测算，碳汇造林2030 年市场规模约为225 亿元，森林经营2030 年市场规模约为71 亿元。此外，草原碳汇、湿地碳汇亦潜力巨大。对企业来讲，相较于自有林地开发，代运营模式回款快在现金流方面更具优势，其壁垒主要在于政府关系、林草知识、申报经验，而园林企业在政府关系、林草知识方面均有优势，有望抢占先机。

推荐关注生态修复相关标的：蒙草生态。公司深耕生态修复领域，拥有领先植物种质资源库。公司引种驯化乡土植物200 余种，完成多个草原生态修复项目，在草原碳汇领域先发优势明显。东珠生态。主业方面，公司经营稳健，盈利能力与负债比率指标优秀。碳汇方面，公司拥有林业资源承揽优势、团队及承做能力优势、资金规模优势、战略合作优势。

风险提示业：CCER启动进展不及预期，CCER价格不及预期。