平安观点：
公司致力于数字创意赋能，海外地区贡献主要收入。万兴科技定位为全球领先的新生代数字创意赋能者，公司成立于2003 年，初期通过网络销售渠道向全球消费者销售多媒体软件，后通过内生+外延，形成了视频创意、绘图创意、文档创意、实用工具四大产品线，公司创始人兼董事长吴太兵先生现为公司实际控制人。公司早期面向海外发展，于2017 年正式回归中国市场，当前收入仍然主要由海外市场贡献，2023 年、2024 年上半年公司境外收入占比均为91%。2023 年全球迎来人工智能浪潮催化，公司全面拥抱 AIGC，实现营收14.81 亿元（YoY+25.5%），实现归母净利润0.86 亿元（YoY+113.2%）。今年上半年公司面临激烈的外部流量竞争，叠加去年同期高基数原因，2024 年上半年公司实现营收7.05 亿元（YoY-1.8%），实现归母净利润0.24 亿元（YoY-44.0%）。
公司深耕视频创意与数字办公，积极推进订阅转型。公司产品线布局与全球创意软件巨头Adobe 公司相似，面向创作者形成了完善的产品矩阵，核心业务来看，一方面，公司深耕视频创意领域，推出视频编辑软件万兴喵影/Filmora，自2023 年下半年逐步上线了AI 助手、文生视频等AI 功能，根据公司2024 年半年报，万兴喵影/Filmora 荣获G2“2024 最佳设计产品Top50”奖项，位列软件服务平台Capterra 视频编辑类软件 Top10。
收费模式上，万兴喵影/Filmora 采用订阅制，相较对标产品Ado b ePremiere Pro 具有一定的低价优势。此外，公司推出自动化营销短视频创作工具万兴播爆/Virbo，为跨境营销和电商类用户提供本地化真人模特及海量素材模板，以及数字人形象在线定制服务。另一方面，公司持续深化数字办公领域布局，形成绘图创意、文档创意、实用工具三大产品线，旗下亿图图示/EdrawMax（对标流程图绘制软件Micros oft Vis io）、亿图脑图/EdrawMind、墨刀/Mockitt（对标Axure）、万兴PDF/PDFelement、万兴恢复专家/Recoverit 等产品获得市场认可。同时，公司积极追赶Adobe 的云化进程（Adobe 订阅收入占比由2013 年的28%提升至2023 年的94%），公司于2021 年开始推进订阅转型，2023 年上半年，公司订阅收入占整体销售收入比例上升至72%，订阅续约率提升至65%。公司深耕视频创意 与数字办公，核心产品获得市场认可，订阅转型的推进有助于公司提升用户粘性与收入质量。
AIGC 发展步入多模态时代，公司持续拓展AI 应用边界。面对当下AIGC 多模态领域的机遇，万兴科技积极投入提升AI 竞争力，2019 年至2023 年，公司研发投入与研发人员逐年增加，保持占营收比例20%以上的较高水平研发投入。算法方面，公司今年发布音视频多媒体大模型万兴“天幕”，涵盖文生视频、文生3D 视频、视频AI 配乐、数字人播报等近百项音视频原子能力，我们认为未来“天幕”大模型的能力有望成为公司产品力提升的重要引擎。AI 应用方面，公司持续加深核心产品智能化，多款产品在业内率先实现AI 应用落地，2023 年，公司万兴喵影/Filmora、万兴播爆/Virbo 等多个产品便落地了文生文、文生图、文生视频、视频生视频等功能，同时公司推出首批与AI 结合的思维导图、流程图、原型图等绘图领域垂类软件，PDFelement 桌面端于业内首批上线文档智能处理机器人“Lumi”，2024 年上半年公司墨刀产品上线AI 组件生成功能。同时，公司也在积极探索AI 商业化变现路径，公司2024 年半年报显示，拟AI 收费模式包括：AI 加量包、AI 会员、订阅会员、AI功能付费、与产品会员绑定多种形式，将为公司后续业务增长奠定基础。
盈利预测与投资建议：公司深耕视频创意与数字办公业务，产品线对标全球创意软件巨头，同时面对当下AIGC 多模态领域的机遇，公司持续加深核心产品智能化，多款产品在业内率先实现AI 应用落地，将为公司后续业务增长奠定基础。我们认为公司作为国内领先的数字创意软件提供商，具有一定稀缺性，全球视频创作与数字办公需求的增加，叠加AIGC 的快速发展，将为公司打开成长空间。我们预计公司2024-2026 年营业收入为16.64/19.42/22.71 亿元，对应同比增速分别为12.4%/16.7%/16.9%，归母净利润为0.93/1.21/1.63 亿元，对应增速分别为7.7%/30.7%/34.7%，对应EPS 分别为0.48/0.63/0.85 元，根据2024 年10 月10 日公司收盘价，对应2024-2026 年PS 分别为7.1x/6.1x/5.2x，首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示：1）数字创意软件市场竞争加剧风险。2）公司营销费用抬升风险。3）海外市场拓展风险。
