事件：公司发布2023 年度报告与2024 年一季度报告，2023 年实现营业收入14.81 亿元，同比增长25.49%；实现归母净利润8,621 万元，同比增长113.20%。

2024Q1，公司实现营业收入3.58 亿元，同比增长0.90%；实现归母净利润2,565万元，同比增长22.99%。

销售费用率下行，盈利能力显著改善。2022-2024Q1，公司销售费用率为49.15%、48.81%、47.63%，总体呈现下行趋势；公司销售净利率为5.45%、7.31%、7.69%，盈利能力显著改善。2023 年，公司视频创意线续约率提升5个百分点，我们认为公司软件产品订阅转型成效显著，用户粘性增强提升续约率，进而带动销售费用率下降。2023 年公司广告宣传费占销售费用75.8%，依然具备较大的控费空间。

AI 技术加速与业务线融合，素材库提升C 端用户粘性。2023 年，公司加大AIGC 算法研发，打造垂类音视频多媒体大模型“天幕”，并应用于万兴喵影/Filmora、万兴PDF/PDFelement、亿图脑图/EdrawMind 等原产品和万兴播爆/Virbo、TruMate、Kwicut 等AIGC 新品，持续投入AI 音乐音效技术，已将自研的音乐生成算法应用于自有音乐素材资源生成。视频创意方面，2023 年公司通过升级WEC 特效工具、应用AI 技术生成音乐/音效资源和拓展本地化资源提供商等多种方式，加速创意资源素材的全类型覆盖，并优化资源的曝光以及转化，实现素材资源收入翻倍增长，C 端用户粘性有望持续提升。

天幕大模型作为技术底座，加速B 端客户突破。2024 年4 月28 日，公司天幕大模型正式公测，目前文生视频功能可实现不同风格丰富场景及主体的连贯性，一键生成时长支持60 秒以上，有望改变未来视频创作模式。2023年，公司积极拓展B 端业务，新增合作中国移动、中海油集团、迪拜石油局等，并实现中国联通、中兴通讯、一汽集团等企业的复购、增购，实现政企营收增长36%。公司大模型能力可为国内企业提供定制化方案，有望依托本土算力+公司大模型生成能力，逐步突破B 端客户，形成对Adobe 的比较优势。

投资建议：公司全面拥抱AIGC，自研天幕大模型已正式发布，多模态生成与编辑产品有望进一步更新迭代。我们预计公司2024-2026 年实现营业收入18.38/22.96/28.45 亿元，归母净利润1.31/1.76/2.46 亿元。对应PS 分别为6.8/5.5/4.4 倍，维持 “增持”评级。

风险提示：新产品推广不及预期；订阅制实施不及预期；创意软件竞争格局恶化。