事件：

公司发布2023 年三季报，前三季度实现营收为35.1 亿元，同比-6.6%，实现归母净利润407 万元，同比扭亏为盈；3Q2023 实现营收14.4 亿元，同比-0.9%，实现归母净利润6705 万元，同比-5.6%。

点评：

“随心选”战略落地卓有成效，经营性现金流释放回暖信号：3Q2023 公司营收同比基本持平，分产品看，3Q2023 定制家具收入同比约下滑5%，受益于全屋定制“随心选”战略的成功落地，配套品业务收入增势突出，3Q2023 同比+41%，环比+34%。

公司2023 前三季度净经营性现金流为2.5 亿元，而去年同期净经营性现金流为-1.1亿元。我们认为从现金流角度看，公司在经营层面展现出回暖的信号。

改革过渡期，综合毛利率表现稳健，费用管控能力良好：2023 前三季度，公司毛利率为34.6%，同比+0.1pcts。分渠道看，直营渠道毛利率约42%，同比-4.0pcts；加盟渠道毛利率约32%，同比+2.9pcts。3Q2023，公司毛利率为35.2%，同比-1.5pcts。公司处在“直营转加盟”改革的过渡期，高毛利直营业务收入占比下降的情况下，公司凭借良好的降本增效能力，综合毛利率保持稳定。

2023 前三季度公司期间费用率为34.2%，同比-2.3pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为22.7%/6.9%/3.7%/1.1%，分别同比-2.3/-0.2/+0.5/-0.3pcts；3Q2023公司期间费用率为28.4%，同比-3.7pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为18.7%/5.6%/3.6%/0.5%，分别同比-3.6/-0.8/+1.1/-0.5pcts。

家居政策暖风频吹，公司推出“699”惠民系列积极响应：为激活家居消费潜力，今年9-12 月商务部在全国组织开展“家居焕新消费季”活动。公司积极响应政策，发布“699”惠民专供系列，该系列包括699 元/㎡的衣柜、699 元/㎡的橱柜，以及多款花色可供选择，在多重利好政策催化下，公司有望凭借高性价比套餐进一步吸引客流，开拓市场。

看好公司努力变革的前景，维持“买入”评级：鉴于目前国内房地产行业的发展形势、国内家居行业的表现，以及公司尚处在“直营转加盟”的改革转型期，我们下调2023-2025 年公司的营收至53.22/60.85/ 69.36 亿元（下调幅度分别为6%/6%/4%），并考虑到改革期高毛利直营业务收入占比将逐渐下降，我们下调2023-2024 年归母净利润至1.34/1.97 亿元（下调幅度为21%/3%）。考虑公司正在积极推进“1+N+X”的战略，长期来看，有利于提升企业的综合运营能力，且费用管控成果将持续释放，我们将公司2025 年归母净利润上调至2.79 亿元（上调幅度为15%），2023-2025 年EPS 为0.68/0.99/1.41 元，当前股价对应PE 分别为27/18/13 倍，看好公司努力变革后的发展前景，维持“买入”评级。

风险提示：国内房地产销售不及预期，公司内部改革效果不及预期。