事件：

公司 2020 年实现营收 20.69 亿元，同比+2.37%；归母净利润 2.13 亿元，同比-9.11%；基本每股收益为 0.70 元/股，加权平均 ROE 为 12.32%，同比-2.83pp。

公司 2021 年一季度实现营收 4.72 亿元，同比+50.55%；归母净利润 4383.10 万元，同比+46.22%，基本每股收益 0.14 元/股，加权平均 ROE 为 2.43%，同比+0.57pp。

评论：

1、Q1 业绩修复显著，整体稳健增长

2020 年销售净利率为 10.27%，同比-1.3pp。分产品看，PVC/PPR/PE 管收入占比分别为 75%/11%/14%，毛利率分别为 22.7%/33.2%/19.8%，其中，PPR 管毛利率持平，PVC/PE 管毛利率均下行，分别-1.5pp/-8.2pp，致使综合毛利率下降 2.4pp 至23.5%，总体管道产品吨售价同比-8%。分季度看，20Q1-Q4 单季度营收增速分别为-26%/+9%/+6%/+14%，归母净利润增速分别为-47%/+15%/-0.4%/-6%。2021Q1 公司营收同比+51%，归母净利润同比+46%，从 19Q1-21Q1 两年 CAGR 来看，营收/归母净利分别稳健增长 23%/21%。21Q1 销售净利率为 9.30%，环比 2020 年下降0.97pp，同比 20Q1 下降 0.27pp；毛利率为 22.12%，与 20 年可比口径相比下滑1.34pp，主因原材料成本上行。

2、费用管控加强，现金流显著改善

公司 2020 年销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.57%/3.63%/3.49%/-0.18%，分别同比-1.13pp/+0.27pp/+0.47pp/+0.04pp，期间费用率同比-0.35pp 至 10.51%。执行新收入准则将运输费和销售服务费归入营业成本，若同口径追溯，则 20 年公司销售费用率同比持平，毛利率同比-0.9pp。20 年经营性现金流净流入 2.86 亿元，同比+18%。公司 21Q1 期间费用率为 9.70%，较 20 年有所改善，除销售费用率因准则变动明显下降 1.48pp 外其余费用率基本同比持平。21Q1 经营性现金流净额-794 万元，较 20Q1 明显改善（时值-3582 万元），公司加强了现金流管理。

3、扩产效益渐释放，巩固优势稳发展

管材行业集中度持续提升，目前短期需求主要来自市政工程建设（煤改气/城市管网等）、农村市场以及建筑存量市场，中长期继续看城镇化建设。公司作为华南塑料管道龙头持续巩固自身优势。产能方面，公司目前产能/产量约 41 万吨/27 万吨，产量同比+14%，产销基本平衡。公司深耕华南并在全国有六大生产基地，河南基地转亏为盈，贡献收入 1.6 亿元，净利润 401 万元；海南基地于 20 年投产，贡献收入 0.5亿元；云南基地（7 万吨产能）预计于 21 年底投产；各基地投产有助于加速渗透当地市场。产品方面，公司注重产学研一体化，20 年研发投入占营收比重达 3.5%。渠道方面，坚持直销+经销并行，直销深化战略大客户合作，经销保障发展质量。

4、夯实管材主业，新品类待开花，维持“强烈推荐-A”评级公司为华南地区塑料管道龙头，21 年继续推进云南新建项目，加速全国性布局拓展，同时把握西部大开发战略机遇。除主营业务外，公司与中科院下属研究所共同开展生物降解膜、设施农业智慧管材等新材研发，环保政策催化下有望为公司主业锦上添花。

我们预计 2021-2022 年公司 EPS 分别为 0.93 元、1.24 元，对应 PE 分别为 12.7 倍、9.5 倍，维持“强烈推荐-A”评级。

5、风险提示：基建投资增速下滑、原材料价格大幅上涨、产能投放不及预期、新业务发展不及预期