事件：2024 年8 月25 日，利安隆发布2024 年半年度报告，公司2024 上半年营业收入为28.20 亿，同比上涨12.54%；归母净利润2.20 亿元，同比上涨20.51%；扣非净利润2.12 亿元，同比上涨20.44%。公司2Q24 营业收入为14.66 亿元，同比上涨11.08%，环比上涨8.23%；归母净利润1.13 亿元，同比上涨13.30%，环比上涨5.45%。
点评：2024 上半年公司盈利能力明显改善。2024 上半年公司总体销售毛利率为21.41%，较去年同期上涨2.11pcts。2024 上半年公司财务费用同比上涨140.31%，主要因为汇兑收益同比去年减少；销售费用同比上涨17.69%；研发费用同比上涨21.93%。2024 上半年公司净利率为7.68%，较去年同期增长0.53pcts。我们认为，公司2024 上半年及2Q24 业绩增长的主要原因是其各板块的产能逐步放量，叠加公司抗氧化剂、光稳定剂、U-pack 和润滑油添加剂产品下游需求旺盛。
2024 上半年公司经营活动净现金流同比显著上涨。2024 上半年公司经营活动产生的现金流量净额为1.22 亿元，同比增长170.84%，主要因为收入增长收款增加。投资性活动产生的现金流量净额为-3.14 亿元，同比增长5.92%。
筹资活动产生的现金流量净额为1.34 亿元，同比下跌67.67%，主要因为偿还到期银行融资增加。期末现金及现金等价物余额为8.81 亿元，同比增长10.76%。应收账款11.23 亿元，同比增长27.87%，应收账款周转率下跌，从2023 年同期的3.07 次变为2.74 次。存货周转率上涨，从2023 年同期的1.52 次变为1.83 次。
国内抗老化行业的龙头之一，产能扩张利好公司未来业绩。公司深耕行业二十多年，已发展成为国内唯一、全球两家之一的高分子材料抗老化行业产品门类配套最完整的公司。公司产品覆盖了主抗氧剂（Primary Antioxdants）、辅抗氧化剂（Secondary Antioxdants）、紫外线吸收剂（UVA）、受阻胺类光稳定剂（HALS）、复配定制（U-pack）。公司拥有在天津、宁夏、常山、衡水、内蒙古、珠海设立的六大生产基地，是全球唯一一家几乎所有产品都有备份工厂的公司。根据公司2024 半年报，截至1H24，珠海生产基地6 万吨扩产至9 万吨技改项目进度已达到90%；内蒙生产基地建设11800 吨光稳定剂系列项目进度已达到90%；衡水生产基地年产10000 吨高分子新材料优 配造粒改建项目已完成。我们预计，随着公司产能持续扩张，公司作为国内抗老化龙头企业，有望在助力业务增长的同时，凭借生产的规模优势，增加公司利润。
多元布局三大板块业务，拓展新兴业务。公司秉持长期可持续发展理念，打造百年利安隆，规划布局了三大板块业务，形成了核心业务—第一生命曲线高分子材料抗老化业务，战略业务—第二生命曲线润滑油添加剂业务，新兴业务—第三生命曲线生命科学业务，并持续推进布局新兴业务，于2023 年锚定高端电子级聚酰亚胺（PI）材料。
下游市场发展向好，带动公司助剂产品营收增长。根据公司2024 半年度报告，1H24 公司抗氧化剂/光稳定剂/U-pack/润滑油添加剂产品分别实现营收8.69/10.22/2.88/5.22 亿元、同比分别为+13.81%/+10.62%/+4.95%/+26.44%， 毛利率分别为19.80%/34.16%/8.63%/7.95%、同比分别为+3.71/+3.77/+2.16/-6.59pct。下游塑料、橡胶、合成纤维、胶黏剂等高分子材料的发展与助剂行业发展息息相关。据wind 数据，1H24 国内初级形态的塑料/合成橡胶/合成纤维产品总产量分别为4222.84/295.20/2490.00 万吨、同比分别为+6.48%/+1.10%/+9.45%，2010-2018 年国内胶黏剂产量CAGR 为7.71%。此外，根据公司2024 半年度报告数据，到2025 年全球高分子材料市场有望接近一万亿美元市场，且处于增长的趋势。公司高分子材料抗老化业务业绩提升有望受益于下游市场的繁盛发展，终端需求增长。
全球润滑油添加剂市场规模呈增长趋势，且市场集中度较高，国内润滑油添加剂生产企业仅有利安隆、瑞丰新材和无锡南方三家第一梯队企业初具规模。
公司润滑油添加剂业务营收增长主要受益于此，而毛利率下降主要因为公司康泰二期产能未完全释放，项目盈利不足。我们认为，受益于高分子材料市场持续扩大，公司高分子材料抗老化业务有望进一步提升业绩，且随着康泰二期产能逐步释放，公司润滑油添加剂业务的盈利能力有望得到改善。
第二生命曲线处于关键窗口期，2024 年康泰二期稼动率持续上行。根据公司2024 上半年年报，公司第二生命曲线专注于润滑油添加剂的研发、生产、销售及服务，润滑油添加剂行业在新能源汽车、风力发电、高铁、航空、机器人等市场提出前所未有的个性化性能要求情景下，迎来其创新发展的重大机遇。并且当前全球的润滑油行业的增量发展重心正在向以中国、印度为代表的亚太发展中国家转移。2023 年公司拥有润滑油添加剂产能达到13.3 万吨/年，其产能利用率为38.64%；2023 年公司完成康泰二期建设和投产，2024年5 万吨润滑油添加剂产能持续爬坡中。我们认为，国际润滑油添加剂市场仍不断扩张，公司产能逐渐爬坡有利于打开市场空间，为公司进一步发展提供新动能。
公司进军生命科学领域。根据公司2024 半年报，公司于2021 年设立生命科学事业部，生命科学事业部涉及生物砌块和合成生物学两个产业方向。生物砌块赛道：奥瑞芙年产6 吨核酸单体中试车间已于2023 年第一季度投料试产，三季度参加行业展会，四季度获得首批订单，有望在2024 年持续放量；截至1H24，公司持有奥利芙50%股份，奥瑞芙与奥利芙两个平台为公司实现了完整的生物砌块产品布局。合成生物学赛道：截至1H24，公司已设立合成生物研究所，红景天苷项目已成功完成吨级中试放大，产品质量达到国际一流水平，已具备产业化条件；聚谷氨酸项目已成功完成100L 发酵和分离纯化工艺的开发，已具备中试放大条件；透明质酸和特种氨基酸及其衍生物等项目已完成技术引进，目前正在实验室进行技术验证和发酵工艺、分离纯化 工艺优化。我们认为，随着多个研发项目的产业化推进，公司生命科学领域有望成为公司未来重要增量之一。
高端PI 国产化替代需求强烈，宜兴创聚并购IPI 充实企业力量。2024 年6月7 日，经宜兴创聚、韩国IPI 和韩国产业银行三方共同协商一致，签署了《股份转让协议》。聚酰亚胺（PI）是综合性能优越的有机高分子材料之一，当前美日韩企业垄断全球PI 市场，我国的聚酰亚胺材料产业发展滞后，技术起步晚，在过去数十年各个PI 产品领域基本都是处于被国外垄断的局面。借助于韩国IPI 公司的行业技术积累，PI 材国产化生产线正在宜兴筹备建设，预计将于2025 年投入使用。我们认为，公司间接控股韩国IPI 公司为其研发和生产高端PI 产品注入强大能量，帮助公司快速在中国建设研发中心和制造能力，PI 材料业务有望开启公司另一成长曲线。
投资建议：预计公司2024-2026 年实现营业收入分别为60.44/68.54/75.66亿元，实现归母净利润分别为4.39/5.86/7.25 亿元， 对应EPS 分别为1.91/2.55/3.16 元，当前股价对应的PE 倍数分别为13.1X、9.8X、8.0X。我们基于以下几个方面：1）高分子材料市场规模持续扩张，公司高分子材料抗老化业务有望进一步提升业绩；2）随着康泰二期产能逐步释放，公司润滑油添加剂业务的盈利能力有望得到改善；3）随着多个研发项目的产业化推进，公司未来有望在生命科学领域开发出更多有影响力的产品，增加业绩增长点；4）公司间接控股韩国IPI 公司，助力公司高端PI 产品的国产化替代。我们看好公司三大业务板块增长及PI 产品布局，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：宏观经济和国际环境因素不确定性风险；环保和安全生产的风险；次新产能投产不及预期的风险；投资并购的商誉减值风险等。
