事件概述

24Q3 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为11.93/0.72/0.66 亿元、同比增长64.36%/57.52%/27.05%，业绩符合预期，扣非净利增幅低于归母净利主要由于Q3 套期保值为目的的远期外汇交易收益增加（23/24Q3 为-0.1/0.02 亿元） 。24 年前三季度公司收入/归母净利/ 扣非归母净利/ 经营性现金流净额分别为30.25/3.21/2.25/1.20 亿元，同比增长32.48%/164.63%/63.02%/-72.32%，非经主要为取得上海嘉乐控制权时，股权按照公允价值计量产生的收益0.96 亿元；经营现金流低于净利主要由于存货及应收增加。

公司拟每10 股派发现金红利人民币1.46 元，对应分红率10.83%。

分析判断:

嘉乐并表带来收入高增。公司Q1-3 收入增速分别为22.92%/12.81%/64.36%，Q3 增速大幅提升，我们分析主要受益于上海嘉乐并表增厚收入。

24Q3 毛利率及扣非净利率主要由于嘉乐并表，净利率降幅低于毛利率主要由于期间费用率减少及投资净收益增加。24Q3 公司毛利率/净利率为21.96%/6.07%、同比下降3.2/0.26PCT，我们分析毛利率下滑主要受低毛利的嘉乐并表影响；24Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为4.82%/6.15%/2.27%/1.58% 、同比减少1.44/0.73/0.17/0.04PCT；投资收益/收入同比上升2.64PCT；公允价值变动收益/收入同比下降0.75PCT，主要是本期远期结售汇业务公允价值变动减少；资产减值损失/收入同比减少0.40PCT；信用减值损失/收入同比增加0.50PCT，主要由于并购企业并表后导致的增加；所得税/收入同比增加0.60PCT。

存货金额上升。24Q3 公司存货为8.39 亿元，同比增加96.19%，也由于嘉乐并表；存货周转天数78 天，同比减少1 天；应收账款为8.61 亿元，同比增加72.76%，应收账款周转天数为65 天，同比增加7 天；应付账款为7.97 亿元，同比增加54.3%、应付账款周转天数为59 天，同比增加4 天。

投资建议

我们分析：（1）根据我们测算，24 年2B 业务有望实现高双位数增长、且净利率25 年依然存在修复空间，主要来自产能利用率修复和汇兑影响减弱，公司2B 业务核心优势来自印尼布局，核心驱动在于净利率修复、下游补库存、公司老客户份额有望提升以及新客户拓展存在空间。（2）根据我们测算，2C 业务核心驱动在于小米业务运营模式变化带来的利润率提升。（3）收购上海嘉乐，有助于增厚业绩，并做大服装代工业务。维持24/25/26 年收入预测46.39/65.85/75.70 亿元；维持24/25/26 年归母净利预测4.14/4.61/5.65 亿元；对应24/25/26 年EPS 1.73/1.92/2.36 元。2024 年10 月29 日收盘价23.7 元对应 24/25/26 年 PE 为14/12/10X，维持“买入”评级。

风险提示

原材料价格波动和劳动力成本上升；汇率波动；产能扩张不及预期；系统性风险。