公司近况

近期，我们邀请温氏股份管理层出席2024 年中金年度策略会，公司就经营近况、资金规划、发展战略等问题与市场进行了交流。我们认为公司生产管理水平优势较显著、产能及资金状况稳健，有望持续引领生猪养殖新范式。

评论

生产成绩持续优化，管理效能稳步提升。成本端，公司10 月肉猪养殖综合成本/毛鸡出栏完全成本降至13.4/11.4 元/千克，较1 月-2.2/-1.6 元/千克，同比-2.2/-1.6 元/千克。效率端：1）肉猪方面：公司生产经营稳定、达2021 年以来单月最好水平，核心指标持续改善。10 月肉猪上市率93%，较6 月+1ppt；窝均健仔数11.2 头，季环比持平；猪苗生产成本290 元/头，较5 月下降40 元/头；料肉比2.56，较6 月-0.04。我们认为公司生产效率较非瘟前仍存进步空间，成本或可进一步优化。2）肉鸡方面：生产效率保持高水平稳定。10 月公司肉鸡养殖上市率为95.3%，料肉比2.75。

资产负债表较快修复，股东回报持续加强。第一，公司资产负债表较快修复。10 月公司资产负债率降至53%-54%，较3Q24 下降1-2ppt。第二，公司积极回报股东，彰显长期发展信心。公司9 月18 日发布9-18 亿元股份回购方案，10 月30 日前已实施回购6 亿元；公司实施三季度利润分配方案，11 月18 日完成向全体股东派息。第三，公司轻资产模式发展、产能储备充足，保持适度资金运用节奏。公司种猪场竣工产能/育肥阶段有效饲养能力约4600/3700 万头；公司设定2024 年固定资产投资计划20-30 亿元，主要投入部分种猪场栏舍升级改造、肉猪养殖小区、肉鸡产能等项目。

低成本、大体量的稀缺养殖龙头，有望长期稳健增长。1）引领增长新范式：一方面，我们判断2025 年猪价平缓回落，公司凭借低成本优势仍有望全年盈利。另一方面，我们认为公司“向内求”以实现成本持续突破，凭借大体量优势放大利润留存规模，内生增长势能充足。10 月末公司能繁母猪同比+7%至168 万头，叠加公司生产效率提升，我们认为公司2025 年生猪出栏量亦有望同增约10%。2）受益投资新范式：我们认为猪周期投资正从传统买猪价和出栏弹性双击、小猪成长为王，切换至买大体量和超额盈利、龙头强者更强，公司作为老牌养猪龙头有望优先受益。

盈利预测与估值

我们维持2024/25 年净利润预测102/109 亿元。当前股价对应2024/25 年12/11 倍P/E，维持跑赢行业评级。维持目标价25 元，对应2024/25 年16/15 倍P/E，对应39%上行空间。

风险

非瘟等动物疫病风险；公司出栏低于预期风险；饲料成本上涨风险。