我们选取司太立、仙琚制药、华海药业、天宇股份、美诺华、普洛药业、奥翔药业、同和药业和富祥药业等9 家市场关注度最高的特色原料药企业为代表。从2020 年半年度报告来看特色原料药业绩表现和发展趋势。

特色原料药企业盈利能力持续提升。9 家公司平均收入增速达24.42%，远超化学制剂（-10.88%）和医药整体（-2.29%）行业增速；平均净利润增速达53.97%，远高于化学制剂（-8.89%）和医药整体（10.62%）行业表现。特色原料药行业高景气主要得益于行业集中度的提升和下游需求的持续增长。2015-2020H1 平均毛利率分别为38.91%、42.05%、43.08%、41.69%、46.14%和46.64%，平均净利率分别为12.66%、14.94%、12.85%、10.66%、15.43%和19.76%，盈利能力呈现持续提升趋势。

特色原料药企业仍在持续推进API+制剂一体化。2020H1 仙琚制药、华海药业、普洛药业制剂收入占比分别达到50%、48%和9%。但上半年受到疫情影响，部分制剂品种销售出现下滑，仙琚制药、普洛药业制剂收入分别下降6%和37%。而华海药业受益于国内带量采购中标品种的放量，制剂收入增长27%。我们认为“华海模式”将引领特色原料药企业持续推进API+制剂一体化。带量采购背景下特色原料药企业议价能力提升，同时具备向下游延伸的主动权。应重点关注制剂布局领先且与原有特色原料药品种有明显协同作用的企业。

特色原料药企业向CMO/CDMO 行业转型是另一大趋势。从2020H1来看，明确布局CMO/CDMO 业务的特色原料药企业有天宇股份、美诺华、普洛药业、奥翔药业、同和药业等，其中普洛药业、奥翔药业、美诺华收入规模较大，分别为5.52 亿元、5074 万元和5000 万元，均保持快速增长。在全球CMO/CDMO 市场持续扩容，产业向国内持续转移的背景下。特色原料药企业长期积累的技术、产能、EHS 管理能力是其转型优势。需要注意的是，特色原料药企业向CMO/CDMO 业务转型是由纯产品型向服务型企业转变，对其管理能力也会提出更高要求。我们建议关注技术储备丰富、管理能力强的特色原料药企业。

持续看好特色原料药行业投资机会。从长期看，老龄化、全球产业链转移、专利悬崖等都保证了稳定的需求增长，国内优质企业将深度参与全球市场竞争；从中短期看，环保高压、质量标准提升都在加速行业集中，带量采购、MAH 等政策有利于特色原料药企业向制剂和CMO/CDMO业务转型。重点推荐司太立、富祥药业，建议关注华海药业、仙琚制药、普洛药业、美诺华、天宇股份、同和药业、奥翔药业等。

风险提示。1）研发风险：研发本身受资金、政策、能力等多种因素影响，存在不及预期的可能。2）竞争格局恶化风险：特色原料药企业通常竞争格局良好，但伴随着品种生命周期的延长，可能面临新的竞争对手出现，从而使竞争格局恶化，盈利能力下降。3）安全、环保风险：特色原料药行业属于高污染行业，伴随着国家环保标准的不断提升，相关企业可能出现因环保问题而停产的可能；另外，原料药在生产过程中可能存在一定的危险性，存在发生安全事故的可能性。