事件:

①2024 年4 月28 日，公司公告2023 年年报。2023 年，公司实现营收13.29 亿元，yoy -19.84%，归母净利润1.69 亿元，yoy -23.81%，扣非归母净利润1.61 亿元，yoy -26.55%。

②2024 年4 月28 日，公司公告2024 年一季度报告。2024Q1，公司实现营收2.54 亿元，yoy -40.96%，归母净利润0.14 亿元，yoy -80.63%，扣非归母净利润0.10 亿元，yoy -86.04%。

③截至2024 年5 月13 日，《剑与骑士团》全网预约数量超47 万。

投资要点:

老游戏进入成熟期及广告业务策略调整，2023 年及2024Q1 业绩承压。

1）2023 年公司营收13.29 亿元，yoy -19.84%。其中，网络广告与增值业务营收9.03 亿元，yoy -10.22%，主要系公司主动缩减低毛利的移动广告业务规模；IP 运营业务2.49 亿元，yoy -44.96%，主要系2023 年度无新IP 产品上线的同时原有产品流水下滑且结算价格下降；游戏运营业务1.70 亿元，yoy -11.53%，主要系运营7 年的《三国志2017》流水正常下滑。2023 年公司毛利率27.42%，同比提升0.12pct，保持稳定。

2023 年，公司网络广告与增值业务/IP 运营业务/游戏运营业务在营收占比分别为67.90%/18.72%/12.81%，合计贡献99.43%营收。

2024Q1 公司营收2.54 亿元，yoy -40.96%，主要系网络广告与增值业务和IP 运营收入减少。毛利率18.64%，同比下降8.64pct。

2）2023 年公司销售/管理/研发费用率分别为3.76%/5.91%/5.72%，同比分别+1.32/+0.42/+1.51pct。其中，销售费用0.50 亿元，yoy+23.64%，主要系职工薪酬增加；管理费用0.79 亿元，yoy -13.78%，主要系超额业绩奖励减少；研发费用0.76 亿元，yoy +8.91%。截至　　2023 年期末，公司研发人员361 人，较上年同期增加8.08%。

2024Q1 公司销售/管理/研发费用率分别为3.72%/5.58%/6.15%，同比分别+1.38/+2.32/+1.97pct 。其中， 销售费用0.09 亿元， yoy-6.10%；管理费用0.14 亿元，yoy +0.92%；研发费用0.16 亿元，yoy-13.23%。

3）2023 年公司归母净利润1.69 亿元，yoy -23.81%，扣非归母净利润1.61 亿元，yoy -26.55%。若剔除股权激励费用的影响，2023年归母净利润为1.95 亿元，相较2022 年同口径同比下降16.60%，下降幅度小于营业收入的下降幅度。

2024Q1 公司归母净利润0.14 亿元，yoy -80.63%，扣非归母净利润0.10 亿元，yoy -86.04%。主要系营收和毛利率降低的同时，销售/研发费用降幅小于营收降幅，且管理费用略有增加。

游戏储备丰富，多款产品有望2024 年内上线。

1）IP 运营业务：《大航海时代：海上霸主》由天戏互娱从日本光荣获得IP 授权，腾讯负责国内区域的发行，预计2024 年发行。

2）游戏运营业务：公司在过往联运的基础上，积极探索自研+自主发行业务，多款产品有望2024 年上线，有望贡献业绩增量。

①2024 年已上线产品：1/3《潮灵王国：起源》、4/18《星之翼》；②储备产品：自研无双动作游戏《真·三国无双8》、多端冒险卡牌RPG 手游《剑与骑士团》（截至2024 年5 月13 日，全网预约数量超47 万）、新式国风卡牌《零域幻想》、模拟经营兼放置卡牌RPG《遇见梦幻岛》、3D 东方幻想合卡策略《炁术行者》、steam 独立游戏《活侠传》等。

全速推进“AI+”战略，AI+游戏/音乐社交有望打开商业化空间。

1）成立AI 创新实验室。成功开发并部署了内部AI-SaaS 平台工具，在公司多个关键业务板块（游戏/音乐社交、美术制作、本地化发行以及AI 客服）中实现了有效落地。

2）AI+游戏社交：2023 年7 月与超拟人大模型开发商聆心智能开展合作，有望与公司社交产品“带带电竞”共同打造、探索AI+游戏社交互动新场景。

3）AI+音乐社交：推出“给麦”APP，是音乐社交产品中首家深度融合AI 应用的音乐交友和创作的平台AI；音乐社交方面，已上线AI 虚拟人（AI 歌手），未来将开放AI 虚拟人分身创建，如AI-CP、AI 疗愈师、AI 萌宠、AI 主播等。公司正在预研AI 音乐创作方向，　　包括AI 写词、写曲、写歌、AI 专辑封面、AI 音乐MV 等。

盈利预测和投资评级：公司积极探索AI 在游戏和社交场景的创新应用，全速推进AI+的应用战略，有望提升网络广告与增值业务商业化空间；积极壮大游戏发行业务，2024 年产品储备丰富。我们预计公司2024-2026 年营业收入为19.3/22.8/24.0 亿元，归母净利润为1.91/3.12/3.70 亿元， EPS 为0.39/0.64/0.76 元， PE 为30.5/18.7/15.8x，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：新品上线进度及表现不及预期、玩家偏好改变、流量成本上升、老产品表现不及预期、技术发展不及预期、核心人才流失、公司治理/资产减值/解禁减持、政策监管趋严、市场风格切换、行业估值中枢下行等。