华图山鼎发布2024 年半年报。2024H1，公司实现收入15.06 亿元/yoy+4,601.26%，归母净利润1.22 亿元/同比扭亏为盈，扣非归母净利润为0.98亿元/同比扭亏为盈；24Q2 公司实现收入8.11 亿元/yoy+，归母净利润0.49 亿元/同比扭亏为盈，扣非归母净利润0.42 亿元/同比扭亏为盈。

培训业务提升公司盈利能力， 费用管控良好。24H1 公司毛利率为56.54%/yoy+36.25pcts，主要是由公司新增的培训业务带动；销售费用方面，公司通过有效的市场策略和销售渠道优化，24H1 销售费用率为29.8%。同时，公司实施了一系列管理优化措施，管理费用率为16.2%。研发投入方面，公司持续投入，研发费用率为1.5%；综合影响下，24H1 公司的归母净利率为8.10%/同比扭亏。24Q2，公司毛利率为57.24%/yoy+32.57pcts，归母净利率为6.04%/同比扭亏。

非学历业务有序开展，收款良好。2024H1，公司非学历培训收入14.88 亿元，其中，华图宏阳委托存量课程交付实现的关联交易收入1.71 亿元，扣除后非学历类培训业务营业收入为13.17 亿元。截至2024 年6 月30 日，公司已在全国范围内设立500 余家分公司开展培训业务，共计培训学员超过19 万人次，来自河南，山东和广东等省份的收入贡献最为突出。上半年，公司对非学历类培训业务的成本进行了精细管理与控制，毛利率为57.31%。截至2024 年6 月30日，公司收取学员培训费20.07 亿元。

合同负债稳步增长。截至2024 年6 月30 日，非学历培训业务合同负债为7.56 亿元，相较2023 年末增长227.89%，其中课程交付类的合同负债余额为3.82 亿元，相较2023 年末增长163.03%；与考试通过相关的合同负债余额为3.64 亿元，相较2023 年末增长341.18%，该部分合同负债余额为待考试成绩出来后可退费金额的上限；在线课程合同负债余额为1,010.72 万元，相较2023年末增长252.92%。预计未来将随着课程交付完成，达到收入确认条件的将逐步转化为收入。同时，为满足市场需求，提高公司产品竞争力，公司推出了部分“分段付费”的课程，即先支付部分培训费，待考试通过后再支付剩余培训费。截至2024 年6 月30 日，待考试成绩出来后可补收培训费的上限为4.93 亿元。

投资建议：23 年10 月，华图山鼎旗下子公司华图科技与华图教育签订《无形资产无偿授权使用协议》，华图科技将以“华图”商号在各地分批次设立分公司开展公考、事业单位等成人招录培训业务，华图教育同步停止相关业务。华图教育为线下招录培训领军企业，公务员招录系列贡献主要收入来源公司。2024 年为华图山鼎承接招录业务的第一个自然年，从Q1 业绩来看，已经开始贡献可观的利润，对公司业绩改善明显。我们预计2024-2026 年公司归母净利润各2.49/5.09/7.33 亿元，以8 月30 日收盘价为参考，对应PE 分别为43X/21X/14X，维持“推荐”评级。

风险提示：政策风险；招录考试培训需求波动风险；市场竞争激烈，集中度无法提升；潜在退款风险等。