核心观点
公司2019 年变更实控人并于2023 年拓展非学历职教培训业务，包括：1）变更实控人和控股股东：华图教育控股子公司华图投资分别于2019 年受让30%股权（30.05 元/股，对应7.5 亿元）、2021 年要约收购20.7%股权（48.32 元/股，对应14 亿元），目前控股华图山鼎51%股权；2）拓展职教新业务：23 年10 月公司无偿获得华图教育相关资产无偿使用权，23 年11 月起通过全资子公司华图教育科技开展非学历类培训业务。且华图宏阳将不再从事相关领域业务、后续无同业竞争。华图教育是公考招录领军者，23 年以来业务恢复且盈利能力逐步修复，23M9 营收21.1 亿元、已超22 年全年营收（中公教育23M9 营收26.7 亿元、粉笔23H1营收17.0 亿元），公司承接华图教育的优质教育品牌，教育业务进展顺利，截至2023 年底合同负债超过2 亿元。
事件
公司发布2023 年业绩预告：2023 年预计实现营收（含教育）2.0-2.9 亿元，同增87.2%至171.4%；预计实现扣除后营收（扣除接受关联方委托交付存量课程产生的收入）1.25-1.8 亿元，同增21.2%至74.5%；预计实现归母净利润为亏损0.58 至亏损1.0亿元（上年同期为盈利0.1 亿元）；预计实现扣非归母净利润为亏损0.65 至亏损1.2 亿元（上年同期为盈利0.08 亿元）。对应2023Q4 营收1.6-2.5 亿元，同比增长294%-521%；预计23Q4 实现归母净亏损0.5 至亏损1.0 亿元。
简评
公考培训公司华图教育控股子公司华图投资2019 年起通过受让股权、要约收购，目前控股上市公司51%股权。1）2019 年9 月，华图投资以30.05 元/股价格受让上市公司原控股股东2496 万股（持股30%），交易对价为7.5 亿元，控股股东及实际控制人拟变更为华图投资；2）2021 年8 月，控股股东华图投资全体股东发出要约收购，以48.32 元/股收购2922 万股（占被收购公司总股本的比例20.71%）、交易金额14 亿元，要约收购完成后华图投资控股权占比提升至51%。
2023 年10 月公司获得华图教育相关资产无偿使用权，有序开展非学历职业教育业务。其中：1）23 年7 月，华图教育建议上市公司开展职业教育新业务；2）23 年9 月，公司成立全资子公司华图教育科技，3）23 年10 月与关联方北京华图宏阳签订《无形资产无偿授权使用协议》，获得其成人非学历培训业务的“华图”商标和教学资源等相关无形资产无偿使用权。后续全资子公司华图教育科技以“华图”商号，规划分四批次在各地设立分公司，开展公务员招考、事业单位招考和医疗卫生系统招考及资格考试的培训业务。
华图教育是公考招录领军者，23 年以来业务逐步恢复，23M9 营收21.1 亿元、已超22 年全年营收。华图教育是我国招录培训赛道领军者，以公务员、事业单位、教师等招录及资格备考面授课程为主（2017 年营收占比超9 成），其中公务员和事业单位营收占比约7 成。2022 年、2023Q1-3 非学历培训业务营收为21.03、21.05亿元（中公教育23M9 营收26.7 亿元、粉笔23H1 营收17.0 亿元），毛利率为55.1%、58.9%，盈利能力逐步修复。截至2018 年10 月，公司共有435 家培训中心。
华图宏阳与华图教育科技进行存量课程委托交付、后续无同业竞争，目前教育业务正有序推进中。根据公司公告，对于华图宏阳在成人非学历培训相关领域内已与学员签约的既有课程，华图宏阳委托华图教育科技具体开展并对学员完成交付，其中支付实施相关课程交付所实际发生的成本，另加15%的毛利，合计2000 万元首期款（5 个工作日内）。且为避免同业竞争，华图宏阳将不再从事相关领域业务。2023 年11 月开始，公司通过全资子公司华图教育科技有限公司逐步开展非学历类培训业务，截至2023 年12 月底，公司已在全国设立300家网点，共计培训学员超过5 万人次，合同负债超过2 亿元。
盈利预测：预计2023-2025 年公司营收分别为2.21、12.81、38.81 亿元，同比+106.5%、+480.3%、+203%；归母净利润为-0.80、1.75、6.22 亿元，分别-831.7%、+318.9%、+255.5%，对应24-25 年PE 为71X、20X，首次覆盖，给予“买入”评级。
营收拆分如下：1）传统建筑业务：预计2023-2025 年营收0.77、0.77、0.77 亿元，分别-25%、0%、0%，主要系受到地产行业波动影响；2）教育业务：预计2023-2025 年营收分别1.4、12、38 亿元，主要系24 年开始公司逐步将华图教育业务承接到上市公司体内，预计24 年处于逐步推进中。
风险提示：
1）非学历职教业务开拓不达预期风险：公司23 年底开始开展职业教育业务，在未来实际经营中，新业务的拓展可能面临经济环境、行业政策、市场竞争、经营管理等方面不确定因素的影响，存在新业务拓展不及预期的风险，上述业务对公司未来业绩的影响具有不确定性，假设24、25 年教育业务不开展，预计对于24、25年整体营收影响-94%、-97%。
2）非学历职教行业竞争加剧风险：中国职业考试培训行业竞争激烈，随着市场新进者加入预期竞争会持续加剧，这可能使学生转向其他服务提供商，导致公司定价压力并损失市场份额，并增加开支以吸引并留住学生和高素质教学人员。
3）监管政策风险。未来政府可能出台相关政策，提高职业教育培训行业监管审查程度。监管机构可能会针对职业教育培训服务颁布涉及定价要求、教师要求及授课模式等新法律法规，这可能对公司现有业务经营以及商业模式产生不利影响。
