招录类培训赛道：具备逆周期属性，长期看成长空间清晰。招录类培训系针对国内公务员、事业单位编制、教师编制等岗位招录的培训服务，在当前就业形势较为严峻的背景下，上述公职类岗位稳定性优势彰显；叠加近年来公职岗位招录人数提升，相关考试报名人数持续高增：以国考为例，2024 年报名人数达到了历史新高的291.4 万人，19-24 年CAGR 达到23%；招录类考试报名火爆亦驱动招录培训景气度走高。中长期看，国内事业单位、教师资格考试等相关下沉长尾招录考试参培率仍有较大渗透空间，伴随着线下重启职教龙头发力业务多元化，行业具备稳定的成长空间，我们预计23-26 年招录类考试业务行业规模CAGR 能够实现13%的增长，2024 年行业营收规模在400 亿以上。

三方割据格局稳定，龙头开启发展新篇。2021 年中公/粉笔/华图为招录类考试三大龙头，行业CR3 约30%。21-23 年由于中公退费问题致业务受损，粉笔战略收缩线下业务等原因行业集中度有所下降。当前随着疫后线下场景放开，中公发力优化欠款问题/降本增效，粉笔登录港股，华图推进上市进展，三大龙头有望进入新的发展阶段。

重点标的梳理：1）华图山鼎：承接华图教育优质品牌资产，有序拓展招录业务。23年10 月，华图山鼎旗下子公司华图科技与华图教育签订《无形资产无偿授权使用协议》，华图科技将以“华图”商号在各地分批次设立分公司开展公考、事业单位等成人招录培训业务，华图教育同步停止相关业务。华图教育为线下招录培训领军企业，公务员招录系列贡献主要收入来源公司。随着公司产品结构和行业竞争格局的改善，华图教育收入及毛利率修复显著，2023Q1-Q3 公司收入达21.05 亿元，毛利率达58.93%，已经接近2015-2016 年水平。2024 年将为华图山鼎承接招录业务的第一个自然年，上市公司表端业绩有望显著改善。2）中公教育：公司为招录考培行业综合市占率最高的龙头企业。疫情期间，协议班+理享学助推高退费，同时疫情打乱考试节奏致使资金链承压。目前，公司积极筹措资金解决退费问题同时调整战略方向，自上而下对产品、渠道、人员进行优化调整。调整取得初步成效，23 年前三季度公司实现归母净利润2.42 亿元，同比扭亏。长逻辑上，公司品类扩张逻辑依旧不变。3）粉笔：在线招录考培龙头，探索OMO 新机遇。公司于2020 年5 月开拓线下培训服务，2021 年因为疫情影响线下授课以及招录考试延期影响公司利润率，公司重新调整战略优化线下培训机构，回归线上，成本费用优化下，22 年实现扭亏为盈。公司主打高性价比线上课程，未来凭借课程迭代仍有较大提价空间，且公司有望依托线上流量及线下保留网点持续探索OMO 培训模式，交叉销售构建增长点。

投资建议：在当前就业形势较为严峻的背景下，公职类岗位稳定性优势彰显，招录报考人数骤增，同时招录竞争加剧下，参培率持续提升，招录行业市场规模有望迎来报考人数和参培率的双击，短期行业景气度有望持续上行，长期看当前参培率较低仍有较大空间。

疫情后，行业龙头各自调整发展战略，进入发展新阶段，推荐华图山鼎，建议关注粉笔、中公教育。

风险提示：政策风险；招录考试培训需求波动风险；市场竞争激烈，集中度无法提升；潜在退款风险；业务注入不及预期风险等。