充电模块龙头，有望量利齐升

公司深耕充电模块十余年，产品性价比优势突出，随着客户与产品结构持续优化，有望量利齐升。另外，公司智能电网业务有望稳步增长，军工电源业务受益于国产替代。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为1/1.7/2.5亿元。参考可比公司Wind 一致预期下24 年平均PE 18.7 倍，考虑公司龙头地位，研发实力与成本管控行业领先，或受益于行业格局优化和出海红利，给予公司估值溢价，给予24 年合理PE 26 倍，对应目标价25.21 元，首次覆盖，给予“增持”评级。

海内外需求共振，行业格局优化

充电模块是直流充电桩心脏，2022 年成本占比达40%以上。充电模块技术路线分歧小，技术发展聚焦单模块功率提升等性能升级。运营盈利改善+政策刺激，国内充电桩投建需求有望高增长，以及快充需求提速，直流桩占比提升，我们预计2025 年国内充电模块市场空间达263 亿元，23-25 年CAGR达65%。欧美市场新能源车销量较快成长，但充电桩建设落后于国内，车桩比较高，我们预计欧美市场25 年市场空间为89 亿元，23-25CAGR 达到84%，国内企业有望凭借性价比优势享受出海红利。充电模块具备技术、成本与渠道三重壁垒，行业格局持续优化，龙头市占率提升。

性价比优势突出，产品与客户结构优化

公司深耕充电模块十余年，为国内最早一批开发充电模块的企业。公司通过研发和工艺改进双管齐下打造产品性价比优势。1）研发端，公司持续改善内部拓扑结构，提高器件复用率并减少器件使用，同时率先引领元器件国产化降本。2）工艺端，公司拥有全自动SMT 流水线等先进工艺设备，可实现全流程自产，有效降本。公司客户与产品结构持续优化，有望量利齐升。

后续海外客户有望贡献增量，公司力推高功率段的产品结构升级，规模化+产品结构改善+海外占比提升，公司毛利率改善空间大。

智能电网业务稳步增长，军工电源受益于国产替代当前新型电力系统建设处于“三步走”发展路径中的加速转型阶段，电网投资有望维持高增。电网智能化建设成为投资重点，智能化投资占比在电网投资中逐渐提高。公司电力操作电源业务具备研发优势，有望稳步增长。军工行业高景气发展，军队现代化进程加速，国产替代迫切。公司收购霍威电源进军军工电源行业，布局低功率DC-DC 电源模块、大功率DC-DC 电源模块、三相功率因数校正模块等产品，营收有望保持较快增长。

风险提示：充电模块产品销量不及预期，海外市场毛利率不及预期，原材料价格波动和国产替代不及预期。