核心观点：

20Q3 可比销售额跌幅收窄至1.2%，较Q2 实现显著复苏。开云三季报显示，公司前三季度收入同比下滑21.1%至91 亿欧元，可比收入同比下滑20.6%。其中单三季度实现收入37.2 亿欧元，同比下降4.3%，可比收入同比下滑1.2%，较Q2 提升42.5pp，出现实质性反弹。分渠道看，20Q3 零售渠道收入同比持平，占整体销售额的77%；批发渠道同比小幅下滑（-5%）；线上业务持续高增长，前三季度线上渠道占总零售额的13%，同比提升7pp；其中Q3 电商渠道收入增速为102%，较Q2 提升30pp。

分地区看，20Q3 亚太地区（除日本）销售额延续Q2 增长态势，同比提升18%，中国内地市场销售额增幅超过80%。欧洲市场由于旅游业低迷Q3 可比收入下挫41%，降幅较Q2 收窄25pp。北美市场本土需求出现大幅反弹，可比收入同比增长44%。日本市场Q3 可比收入下滑23%，旅游业仍待改善，复苏较为疲软。

分品牌看，Gucci 在Q3 实现营收20.9 亿欧元，可比销售额同比增速较Q2 提升35.8pp 达-8.9%，北美市场（YOY+43.7%）表现出色、亚太市场（YOY+10.6%）稳健增长，线上渠道高速增长，占零售渠道销售额的12.6%。

客流量减少冲击欧洲、日本市场，销售额分别下跌47%、26%。Saint Laurent 实现营收5.1 亿欧元，同比上升3.9%，品牌在欧洲、北美、中国内地市场均有较强的客户粘性，品牌认知度提升和门店网络扩张共同促进了亚太地区市场渗透率不断提升。得益于秋冬系列，批发业务收入同比增长3.4%。Bottega Veneta 实现营收3.3亿欧元，同比增速为20.7%。产品创新是重要驱动力，中国内地、韩国市场推动了亚太地区近50%的增长，男士系列具有较大的增长潜力。品牌在零售渠道增长12%，电商渠道实现三位数增长，批发业务增长63.4%。其他品牌可比收入同比增速为11.7%。Balenciaga、Alexander McQueen 均实现双位数增长，在北美、亚太市场表现优异，珠宝品牌Boucheron 在韩国、中国台湾市场实现高速增长。

贴合本地消费者需求，加强电商平台内部化战略。公司业绩主要由中国消费者提振，主品牌Gucci 致力于贴合本地消费者需求，拉动消费回流以抵消旅游业不景气的负面影响。战略方面，公司加速投资数字化发展战略，内化Alexander McQueen、Saint Laurent 等电子商务平台，目标将Gucci 在线平台打造成为同类型中最好的平台之一；并在全球范围内全方位推进物流、IT 等创新计划。成本方面，公司出售5.9%的PUMA 股份，加强财务结构优化，加强分销控制，同时进一步缩减批发网点数量，大力发展品牌及其他成长性品类。时尚公约签订一周年已取得初步进展，该公约以减缓气候变化、恢复生物多样性、保护海洋为三大核心环境目标。

风险提示。宏观经济低迷，疫情影响超出预期，对可选消费产生重大不利影响；电商增速放缓，线下渠道增速下滑；新品牌、新品类不达预期。